Ceny mieszkań w Polsce coraz bliżej rekordu. Ale to jeszcze nie bańka

Indeks cen nieruchomości mieszkaniowych w naszym kraju jest nieopodal rekordu z czasów bańki spekulacyjnej z lat 2006–2007. Ale tempo zwyżki jest znacznie spokojniejsze niż wtedy, a ceny nie osiągnęły poziomów oderwanych od fundamentów ekonomicznych. Co nie oznacza, że brak jest zagrożeń – podstawowym byłoby głębsze spowolnienie gospodarcze.

Najnowsze dane NBP i Eurostatu o cenach nieruchomości mieszkaniowych w III kwartale 2018 roku to zgodnie z tradycją dobra okazja, by na nowo przyjrzeć się temu rynkowi. Nieruchomości, obok funkcji typowo mieszkaniowej, są też przecież traktowane jako inwestycja, a więc w pewnym stopniu konkurent wobec innych klas aktywów, o których zwykle piszemy.

Lektura najnowszych statystyk nie pozostawia wątpliwości, że w III kwartale ceny kontynuowały trend zwyżkowy. Niezależnie od tego, czy spojrzymy na szczegółowe dane NBP (w rozbiciu na Warszawę i pogrupowane inne miasta) czy też na publikowany przez Eurostat zbiorczy indeks dla całego kraju (House Price Index, HPI).

Stolica bez rekordu

Mniej jednoznaczna jest natomiast diagnoza na temat tego, czy pobity został już rekord wszech czasów sprzed globalnego kryzysu finansowego – a takie opinie pojawiały się już w mediach. Na razie nowe rekordy widać tylko, jeśli chodzi o wybrane szczegółowe dane NBP. Rekordy zostały pobite m.in. na rynku pierwotnym w przypadku sześciu największych miast z pominięciem Warszawy oraz w dziesięciu mniejszych miastach. Ale brak rekordu w samej stolicy (na rynku wtórnym) zapewne sprawił, że zagregowany HPI dla całej Polski musiałby urosnąć jeszcze o niecałe 4 proc., by sięgnąć po nowe historyczne maksimum. Niemniej z każdym kwartałem się do niego zbliża.

Warto też odnotować, że od „pokryzysowego" dołka odnotowanego w I kw. 2014 indeks HPI wspiął się już o prawie 17 proc., z czego w samych pierwszych trzech kwartałach 2018 urósł o ponad 5 proc.

Trend wzrostowy na polskim rynku należy rozpatrywać w szerszym kontekście. Zupełnie błędne byłoby przypuszczenie, że to, co dzieje się w Polsce, jest oderwane od tendencji w innych krajach. Wręcz przeciwnie, szczególnie w ostatnich latach obserwujemy bardzo silną korelację między zmianami HPI w naszym kraju oraz średnio w całej UE. Notabene warto wspomnieć, że ogólnoeuropejska wersja indeksu już teraz bije rekordy (dlatego, że historyczny rekord był w tym przypadku położony niżej niż w Polsce).

„Wypychany" kapitał

Wraz ze wspinaczką cen mieszkań nasilają się pytania o to, czy mamy do czynienia z niebezpieczną bańką spekulacyjną, taką jak w latach 2006–2007? Niebezpieczną w tym sensie, że powrót do wyśrubowanych szczytów odnotowanych w trakcie takiej bańki może zająć potem wiele lat.

Pytania te są uzasadnione nie tylko samą bliskością historycznych rekordów, lecz także rosnącą popularnością mieszkań jako formy lokaty kapitału. Niskie stopy procentowe i słaba atrakcyjność lokat bankowych niejako „wypychają" kapitał w kierunku rynku nieruchomości. Historycznie taki mechanizm bywał niebezpieczny, gdyż prowadził do wywindowania cen do nadmiernych poziomów.

Ale czy już teraz widać klasyczne symptomy niebezpiecznej bańki spekulacyjnej? Aby odpowiedzieć na zadane pytanie, musimy najpierw opisać, jakie te symptomy były w latach 2006–2007. Naszym zdaniem należały do nich m.in. (to nie jest z pewnością kompletna lista): gwałtowny, „szaleńczy" wzrost cen (w szczytowym okresie euforii 2006–2007 indeks HPI podskoczył o... ponad 40 proc. w ciągu 12 miesięcy); gwałtowny spadek wskaźnika opłacalności najmu; gwałtowny wzrost współczynnika ceny mieszkań do przeciętnego wynagrodzenia.

Czy te symptomy są obecnie widoczne? Sprawdźmy po kolei. Tempo wzrostu cen zdecydowanie nie dorównuje „szaleńczej" hossie z lat 2006–2007. Mimo opisywanej w prasie mody na zakup mieszkania na wynajem nie obserwujemy jeszcze na tym etapie załamania się opłacalności najmu. Takie załamanie mogłoby świadczyć, że kupujący przestali chłodno kalkulować i poddali się „owczemu pędowi", w trakcie którego bardziej niż opłacalność najmu liczy się krótkoterminowy motyw spekulacyjny, czyli nadzieja na dalszy wzrost cen.

Kluczowe zagrożenie

Na podstawie danych NBP wydaje się, że nie mamy jeszcze do czynienia z takim zjawiskiem. Głównie dlatego, że (a) wzrost cen mieszkań jest spokojniejszy niż w latach 2006–2007, (b) systematycznie rosną także stawki najmu. NBP szacuje, że w III kwartale szacowana stopa zwrotu z wynajmu wynosiła ok. 6–7,5 proc. (w zależności od grupy miast), a na przestrzeni ostatnich lat pozostaje bez większych zmian. Tymczasem w kulminacyjnym etapie bańki 2006–2007 w ciągu kilku kwartałów opłacalność runęła o kilka punktów procentowych i była wyraźnie niższa niż obecnie, mimo sporo wyższych wtedy stóp procentowych (spadła nawet poniżej 5 proc.).

Symptomów bańki nie widzimy na razie, również kiedy porównujemy ceny mieszkań z przeciętnym wynagrodzeniem w gospodarce. W okresie pamiętnej bańki ten współczynnik gwałtownie wystrzelił w górę, co pokazywało, że hossa zupełnie odrywa się od fundamentów. Tymczasem w ostatnich latach wzrost cen odbywa się równolegle do wzrostu wynagrodzeń.

Wszystko to sugeruje, że przynajmniej na razie nie mamy do czynienia z klasyczną bańką spekulacyjną. Oczywiście nie oznacza to jednakże, że nie istnieją czynniki ryzyka dla trwającego trendu zwyżkowego. Kluczowym zagrożeniem byłoby załamanie koniunktury gospodarczej, np. pod wpływem globalnej recesji. Prosta analiza pokazuje, że kierunek trendu w sektorze nieruchomości mieszkaniowych jest silnie skorelowany ze zmianami stopy bezrobocia w naszym kraju (i ogólnie w Europie). Niski poziom tej stopy sugeruje, że jesteśmy w zaawansowanej fazie wieloletniego cyklu koniunkturalnego. Potencjalne odwrócenie się tego cyklu (zmiana trendu bezrobocia na wzrostowy) musiałoby zahamować hossę na rynku mieszkaniowym. Być może nie jest to jednak kwestia najbliższej przyszłości.

Reasumując, wg najświeższych danych w III kwartale 2018 ceny mieszkań kontynuowały trend zwyżkowy, zbliżając się do rekordu sprzed lat. Nadal nie widać jednak symptomów klasycznej bańki spekulacyjnej. Niepokoić może natomiast zaawansowana faza cyklu koniunkturalnego.