Rozpoczęło się niwelowanie silnego niedowartościowania

Od dna bessy kursy akcji spółek z branży odbiły się przeciętnie o 20 proc. Mimo to walory są ciągle nisko wyceniane. Pytanie tylko, czy na dobre skończył się już trend spadkowy

O ile w poprzednich tygodniach w naszych analizach przyglądaliśmy się branżom typowo cyklicznym (wrażliwym na koniunkturę gospodarczą), to tym razem przyszedł czas na sektor, który przynajmniej w teorii ma raczej defensywny charakter. Skoro żywność to tzw. dobro pierwszej potrzeby, to logiczne jest, że akcje producentów żywności powinny być stosunkowo mało wrażliwe na wahania koniunktury. Czy tak jest w rzeczywistości?

Stabilność tylko w teorii

Zacznijmy od przyjrzenia się wynikom finansowym. Jak szybko można się przekonać, teoria sugerująca, że po producentach żywności można się spodziewać dużej stabilności, sprawdza się tylko w odniesieniu do wybranych spółek. Sztandarowym przykładem stabilności jest z pewnością producent piwa Żywiec. Model biznesowy tej spółki jest jednak zdecydowanym wyjątkiem od reguły. Potężna dźwignia finansowa (aktywa ponad ośmiokrotnie przewyższają kapitał własny!) nie tylko nie przeszkadza jej utrzymywać w miarę stabilnego poziomu zysków, ale dodatkowo umożliwia osiąganie astronomicznej rentowności (ROE na poziomie 74 proc. – to jedna z najwyższych wartości na całej giełdzie).

Większość spółek z branży zdecydowanie różni się jednak od Żywca. Cztery firmy są pod kreską, co każe już z pewną ostrożnością traktować tezę o stabilności w branży. Niektóre cechują się silnymi wahaniami wyników. Do tego grona trzeba zaliczyć choćby Kruszwicę, której zysk na akcję stopniał o 40 proc., czy też Pamapol, którego zarobek skurczył się o prawie 30 proc. (wszystkie dane dotyczą wyników liczonych narastająco za cztery kwartały, skończywszy na III kw. ub.r.). Niekiedy wysoką zmienność można wiązać z kosztami finansowymi, ale często chwiejność jest już widoczna, jeśli chodzi o działalność operacyjną. Większość firm z branży odbiega od teoretycznego obrazu ustabilizowanych przedsiębiorstw.

Taki stan rzeczy przekłada się na postrzeganie branży przez inwestorów. O ile jeszcze kurs wspomnianego Żywca zgodnie z naturą tej firmy jest stosunkowo mało zmienny, to tego samego nie można powiedzieć o całym sektorze. Wystarczy rzut oka na wykres wartości rynkowej koszyka akcji (każda firma ma w nim taki sam udział). Także pod tym względem upada mit o stabilności producentów żywności. Ubiegłoroczna bessa odchudziła wspomniany koszyk o 40 proc. Pod tym względem branża paradoksalnie nie odbiega zbytnio od sektorów typowo cyklicznych.

Duże dyskonto względem wartości z ksiąg

Charakterystyczne dla branż cyklicznych są też wzajemne relacje między kursami a wartością księgową. Wyniki analizy nie odbiegają pod tym względem od tego, o czym pisałem w poprzednich tygodniach. Ostatnia bessa odwróciła sytuację do góry nogami. Podczas gdy na początku 2011 r. wartość rynkowa koszyka walorów była o jedną czwartą wyższa od wartości księgowej, to w najgorszym momencie ostatniej przeceny wartość rynkowa osunęła się prawie 40 proc. poniżej wartości z bilansów firm. Jak tu mówić o stabilności?

Podobnie jak w innych, omawianych w poprzednich tygodniach, można dojść do wniosku, że tak silne niedowartościowanie akcji jest zapowiedzią solidnych stóp zwrotu w przyszłości. Do takiego wniosku uprawnia obserwacja sytuacji w 2009 r., kiedy podobne niedowartościowanie zostało nawet ze sporą nadwyżką zniwelowane, oczywiście z niemałymi korzyściami dla inwestorów. Gdyby teraz miało dojść do niwelowania niedowartościowania w podobny sposób, to kursy akcji musiałyby urosnąć przeciętnie o ponad 30?proc., nawet pomimo tego, że mają już za sobą solidne odbicie od dna bessy.

Początek trendu?

No właśnie, czy owe odbicie może być traktowane jako przełom z punktu widzenia analizy technicznej? Z pewnością można znaleźć pewne argumenty przemawiające za taką tezą. O tym, że mamy do czynienia z czymś zupełnie nowym w porównaniu z ubiegłorocznym trendem spadkowym, świadczy nie tylko skala odbicia, ale też fakt, że udało się ustanowić pięciomiesięczne maksimum (mowa oczywiście o wartości rynkowej wspomnianego koszyka). Nasuwają się tu analogie z dynamicznym odbiciem wiosną 2009 r. Zwolennicy analizy technicznej mają więc zapewne podstawy do kupowania akcji, choć muszą liczyć się z tym, że w razie załamania zwyżki poziom wsparcia znajduje się dopiero kilkanaście procent poniżej obecnych poziomów.

Wawel – wyjątkowy trend

Pod względem analizy technicznej Wawel należy do spółek najmocniejszych nie tylko w omawianej branży, ale wręcz na całej giełdzie. Sierpniowe załamanie było tu jedynie chwilowym epizodem, po którym notowania jak gdyby nigdy nic wróciły szybko do trendu zwyżkowego. Styczeń kurs producenta słodyczy kończył, ustanawiając nowe historyczne maksimum. Jako jedna z niewielu firm Wawel może się pochwalić pokonaniem szczytu z 2007 r.

Filarem, na którym opiera się ów trend zwyżkowy, są generowane systematycznie zyski (w minionym roku za poprawę odpowiadała m.in. rozbudowa mocy produkcyjnych), akumulowane następnie w postaci wartości księgowej. Trzeba jednak zwrócić uwagę, że – jak widać na wykresie – tempo zwyżki notowań na dłuższą metę jest szybsze od tempa przyrostu wartości księgowej. To z kolei powoduje systematyczne podnoszenie się wskaźnika C/WK. Jest to dowód na to, że w coraz większym stopniu trend zwyżkowy jest oparty na rosnących oczekiwaniach inwestorów, a nie na faktach. Wszystko będzie grało, dopóki owe oczekiwania będą spełniane i będą podstawy do ich podtrzymania. Na publikację wyników za miniony rok trzeba będzie poczekać do 20?marca.

Zastrzeżeń co do spółki nie ma natomiast pod względem płynności finansowej. Jej wskaźnik jest najwyższy w branży. Firma w umiarkowanym stopniu posiłkuje się pożyczkami i kredytami. Wyróżnikiem spółki jest deklarowana polityka rozwoju organicznego (czyli nie poprzez przejęcia).