Psychologia inwestowania: nieświadome zachowania stadne

Za zachowania stadne człowieka przypuszczalnie w dużej mierze odpowiadają inne struktury mózgu niż te, które sterują racjonalnym sądzeniem oraz podejmowaniem decyzji. Zachowania stadne, choć wyewoluowały jako przydatne w niektórych podstawowych sytuacjach zagrożenia życia, utrudniają efektywne inwestowanie.

W pełni dojrzały mózg waży zaledwie 1350 gramów. Jednak mimo niewielkiej wagi oraz faktu, że zbudowany jest dokładnie z tych samych związków chemicznych co pozostałe organy ludzkiego ciała, mózg stanowi najmniej zbadaną strukturę naszego organizmu. W niniejszym artykule część rozważań oparta będzie na bardzo uproszczonej budowie układu nerwowego. Mimo że część ekonomistów może czuć opór wobec zagłębiania się w tematy z pogranicza anatomii i neurologii, warto jednak przez nie przebrnąć.

Po pierwsze, są to informacje podane tylko w zarysie, a więc przyjemne do przyswojenia. Po drugie, dzięki tym wiadomościom łatwiej jest zrozumieć, jak wpływa na nas tłum, i być może uodpornić się trochę na ten wpływ. Liczne badania wskazują, że na rynkach kapitałowych podatność na zachowania stadne ma destruktywne skutki dla grubości naszych portfeli.

Dzięki mózgowi jesteśmy zdolni do wykonywania wielu czynności łatwiej i bardziej automatycznie niż najpotężniejsze komputery. Jakim sposobem organ, który wytwarza mniej energii, niż potrzeba do rozjarzenia zwykłej żarówki, może być tak kreatywną, a zarazem destrukcyjną siłą?

Budowa ludzkiego

mikroprocesora

W latach siedemdziesiątych ubiegłego wieku Paul MacLean, były szef Laboratory for Brain Evolution w amerykańskim Narodowym Instytucie Zdrowia Psychicznego, zaproponował podział mózgu na trzy podstawowe części - pień mózgu, układ limbiczny oraz korę mózgową. Choć kryteria podziału fizjologiczno-klinicznego oraz anatomiczno-ontogenicznego są inne, to jednak propozycja MacLeana z punktu widzenia ewolucji oraz interesujących nas rozważań jest najbardziej przydatna.

Trzy wymienione warstwy ludzkiego mózgu są ze sobą wzajemnie powiązane. Każda z nich odpowiada trzem różnym okresom w historii ewolucji. W najgłębszych zakamarkach mózgu, w obszarze zwanym pniem mózgu, znajdują się struktury odpowiedzialne przede wszystkim za podstawowe procesy życiowe: akcję serca, oddychanie, wzbudzenie, ruch, równowagę oraz połykanie i trawienie.

Pień mózgu otoczony jest przez układ limbiczny, który odgrywa zasadniczą rolę w regulacji procesów pamięciowych, zachowań emocjonalnych i seksualnych oraz jedzenia, picia i agresji. Pień mózgu znajdujemy u wszystkich gatunków kręgowców, natomiast układ limbiczny jest strukturą występującą tylko u ssaków. Wokół tych dwóch "prymitywnych" mózgów znajduje się szczytowe osiągnięcie ludzkiej ewolucji - kora mózgowa. U człowieka jej masa stanowi dwie trzecie masy mózgu. Kora mózgowa integruje informacje sensoryczne, koordynuje nasze ruchy i umożliwia myślenie abstrakcyjne oraz rozumowanie. Kora mózgowa jest podzielona na dwie z grubsza symetryczne połowy, które nazywamy półkulami. Korę mózgową można znaleźć tylko u najwyżej rozwiniętych ssaków. To właśnie w niej prawdopodobnie znajduje się całe nasze "jestestwo". Należy jednak pamiętać, że mózg funkcjonuje jako zintegrowana całość. Żaden obszar tego organu nie działa niezależnie od pozostałych części.

Systemy zabezpieczeń

naszego organizmu

Za racjonalne wnioskowanie odpowiedzialna jest w głównej mierze kora mózgowa, a ściślej - zazwyczaj jej lewa półkula. Dwie ewolucyjnie starsze części mózgu - pień oraz układ limbiczny - kontrolują impulsy oraz emocje inicjujące akcje mające na celu ratowanie życia bądź je w jakiś sposób podtrzymujące. Co się dzieje, gdy nadepniemy niechcący na gwóźdź? Receptor umieszczony w skórze stopy wysyła siecią neuronów informację o tym fakcie do "góry". Informacja ta dochodzi do rdzenia kręgowego, a następnie biegnie dalej do naszego "centralnego komputera", czyli mózgu. Po nadepnięciu na gwóźdź informacja o bólu i wynikającym z tego zagrożeniu dla naszego zdrowia jest oczywista. Stąd już rdzeń kręgowy wysyła rozkaz do nogi, żeby ta możliwie najszybciej cofnęła stopę z miejsca zagrożenia. W tym czasie informacja o zdarzeniu dociera do mózgu, w tym do kory mózgowej, która zaczyna analizować napływające sygnały. Zanim kora mózgowa zacznie reagować adekwatnie do problemu, zazwyczaj zagrożenie jest już zażegnane. Dzięki natychmiastowej decyzji rdzenia kręgowego stopa cofa się.

Opisany ciąg wydarzeń jest naturalnie dużym uproszczeniem faktycznych reakcji. Cała operacja trwa ułamek sekundy. Jej przydatność dla każdego organizmu jest oczywista - przepływ informacji do mózgu oraz analiza napływających sygnałów zajmuje stosunkowo dużo czasu. Stąd wykształciliśmy odruchy, które mają ratować nas w sytuacjach, gdy każda milisekunda jest istotna dla naszego zdrowia i życia. To był przykład na to, że nie wszystko, co robimy, jest kontrolowane przez szare komórki.

Rozciągając przytoczony schemat na bardziej zaawansowane zachowania - walkę, ucieczkę, zachowania terytorialne czy instynkty żywieniowe - pień mózgu wraz układem limbicznym odpowiadają za powstawanie naszych stadnych reakcji. Racjonalna kora mózgowa tylko moderuje impulsy prowokowane przez otaczający nas tłum. Wyniki opublikowanych przez Josepha Ledoux w 1989 roku badań sugerują, że niektóre reakcje emocjonalne nie przechodzą przez korę mózgową i są dzięki temu szybsze o 40 milisekund. Emocje inicjowane przez prymitywne struktury naszego mózgu nie są zmodyfikowane przez refleksję bądź przemyślenia. Są "czystymi" reakcjami na bodźce z otaczającego nas środowiska. Przyjmuje się, że zachowania stadne, znajdując swoje źródło w prymitywnych rejonach mózgu, są w ten sam sposób bezrefleksyjne oraz impulsywne.

Co łączy giełdę i modę?

Trendy

Impulsy emocjonalne pochodzące z prymitywnych struktur mózgu skłaniają nas do poszukiwania sygnałów i informacji emitowanych przez inne osobniki naszego gatunku. Motywują nas, by nasze odczucia i zachowanie pasowały do przekonań i zachowań otaczającej nas tkanki społecznej. Potrzeba przynależności oraz bycia akceptowanym przez grupę są szczególnie istotne w środowiskach, które są niepewne i wywołują w nas bardzo silne emocje. Takim środowiskiem są rynki finansowe.

Jeśli środowisko jest nam emocjonalnie obojętne, dużo łatwiej zapanować nad targającymi nas emocjami. Kora mózgowa w takim przypadku ma więcej do powiedzenia. Jednak gdy w grę wchodzą szybkie i natychmiastowe reakcje w niepewnym środowisku "zelektryzowanym emocjami", racjonalna kora mózgowa schodzi na drugi plan. Wówczas stery naszego działania przejmują prymitywne struktury mózgowe (pień mózgu oraz układ limbiczny).

Kiedy impulsy stadne mają największą szansę kierowania naszym zachowaniem? Kiedy powodują, że chcemy myśleć i działać tak jak inni ludzie? Naśladowanie zachowania zastępuje racjonalne myślenie najczęściej wtedy, gdy brak nam odpowiedniej wiedzy lub nasza logika jest niewystarczająca do pełnego zrozumienia aktualnej sytuacji.

W sferze inwestycyjnej mało jest przewidywalności oraz dogłębnego racjonalnego zrozumienia. Podobnie dzieje się ze stylami pojawiającymi się w modzie. Logika nie jest najodpowiedniejszym sposobem radzenia sobie z zagadnieniami ubioru. Głównym zadaniem naszego stroju (poza wygodą) jest wywieranie wrażenia na innych.

Tendencja do uzależnienia naszych gustów od gustów innych osób jest wszechobecna. Trendy w inwestowaniu oraz modzie są często sterowane przez kolektywną wrażliwość stada, a nie przez racjonalne podejście.

Jestem tylko

małym robaczkiem

Prawie sto lat temu Arthur Pigou w opublikowanej w Londynie pracy "The Economics of Welfare" (Ekonomia dobrobytu) zauważył, że jeśli jednostki działają i rozumują tylko w oparciu o własne siły, to rutynowo korygują swoje błędy i poglądy. Natomiast w sprawach opartych na społecznym współdziałaniu pojawia się tendencja do "porzucenia" odpowiedzialności za własne przemyślenia i postępowanie.

Pierwszy wewnętrzny odruch to odrzucenie tego typu twierdzeń ("Jak to, ja? Bezwolnym trybikiem?"). Warto jednak pamiętać, że człowiek jest istotą społeczną. Ewolucja prawdopodobnie faworyzowała te jednostki, które potrafiły dla dobra MY wznieść się czasem ponad dobro JA. Zdecydowana większość ludzi opiera swoje opinie na temat rynku finansowego na poglądach innych osób. Wiadomości czerpiemy z gazet, internetu, telewizji oraz profesjonalnych publikacji. Mamy tendencję do myślenia: "Te osoby, które dostarczają mi informację, są ekspertami. Kim ja jestem, żeby je sprawdzać?"

Przy formułowaniu niezależnych opinii i poglądów konieczne są obiektywne informacje. Niestety w ogromnej większości przypadków nie mamy do nich dostępu. Słuchamy innych osób, ponieważ zdajemy sobie sprawę, że nie jesteśmy w stanie zdobyć z pierwszej ręki wszystkich potrzebnych nam informacji.

W środowisku naturalnym, gdy opieramy się na niepewnych informacjach, podświadomość podszeptuje nam: "Masz za mało wiedzy, żeby samemu decydować o kierunku działań. Patrz, co robią inni, i czyń to samo. Grupa wie, gdzie idzie". Na rynkach finansowych działa dokładnie ten sam mechanizm. Staje się on niejednokrotnie przyczyną naszych strat.

Ekonomia w laboratorium?

Zastanawiając się nad mechanizmami kierującymi naszym postępowaniem na rynku, trójka badaczy - Vernon Smith, Gerry Suchanek oraz Arlington Williams - przeprowadziła serię ponad sześćdziesięciu różnych typów eksperymentów. Sposób podejścia rozpowszechniony przez wymienionych trzech naukowców był kontynuowany w setkach innych badań. Wyniki kolejnych eksperymentów potwierdziły spostrzeżenia zespołu kierowanego przez Smitha. Konstrukcja i przebieg tego typu badań oraz ich szczegółowe rezultaty są na tyle ciekawe, że z pewnością znajdzie się dla nich miejsce w odrębnym artykule. Tutaj przytoczę tylko wnioski dotyczące zachowań stadnych.

Osobami biorącymi udział w omawianych zabawach eksperymentalnych byli zarówno profesjonaliści, jak i nowicjusze. Każdy uczestnik wymiany rynkowej dostawał precyzyjną informację o wartości wewnętrznej wymienianych papierów. Co to znaczy precyzyjna informacja i czym jest wartość wewnętrzna? Poniższy przykład pomoże to zrozumieć.

Otóż uczestnicy wiedzieli, że na wymianę wirtualnych papierów mają 30 sesji giełdowych. Posiadacz akcji otrzymuje po każdej sesji dywidendę w wysokości pół dolara. Wartość jednej akcji po zakończeniu eksperymentu to 10 dolarów. Wszystkie wymienione kwoty tuż po skończeniu eksperymentu wypłacano uczestnikom w rzeczywistej gotówce. Naukowcy założyli, że dzięki prawdziwym pieniądzom badani będą zachowywać się tak, jakby działali na rzeczywistym rynku finansowym.

Teoretycznie, w opisanym przypadku, sytuacja jest klarowna. Na początku eksperymentu każda akcja warta jest dokładnie 25 dolarów (10 dolarów końcowej wartości plus 15 dolarów dywidendy). Każda sesja giełdowa powinna przynieść spadek ceny dokładnie o pół dolara, czyli tyle, ile wskutek wypłaty dywidendy papier traci na swej wewnętrznej wartości. Na koniec zabawy kurs akcji powinien ukształtować się na poziomie równym 10 dolarów, czyli tyle, ile wypłacano za jej posiadanie na zakończenie eksperymentu.

W rzeczywistości zaobserwowane zachowania były drastycznie różne od opisanego schematu. Mimo że uczestnicy zabawy mieli informacje na temat wartości wewnętrznej papieru, bardzo często dokonywali transakcji na niewspółmiernie wysokim poziomie cenowym (bąbel inwestycyjny). W miarę zbliżania się do końca wyznaczonego okresu presja rosła i skutkowało to nagłym spadkiem ceny do jej realnego poziomu (pęknięcie bąbla).

Pomińmy teraz dokładne omówienie tego typu eksperymentów oraz analizę i przyczyny zachowania jego uczestników. Tym rozważaniom poświęcony zostanie oddzielny artykuł. Tutaj przedstawimy tylko przemyślenia autorów badania na temat zachowania stadnego.

Nawet precyzyjna informacja nie chroni nas przed zgubnym wpływem tłumu

Wyniki badań pokazały, że schemat napompowania-pęknięcia balonu cenowego pojawiał się niezależnie od tego, kto był uczestnikiem eksperymentu. Zarówno profesjonaliści, jak i amatorzy wykazywali podobne zachowania. Różnica w ich postępowaniu była widoczna jedynie w wielkości powstałego bąbla oraz szybkości uczenia się zasad rynkowych. Profesjonaliści, jeśli tylko nie zmieniały się zasady gry i jej poszczególni uczestnicy, już przy trzeciej powtórce eksperymentu potrafili handlować papierami po cenach odzwierciedlających ich wewnętrzną wartość.

Smith podsumował ten efekt w następujący sposób: "Prawdopodobieństwo pojawienia się nieracjonalnie wysokich cen akcji (bąbla cenowego) w rzeczywistym świecie byłoby niższe, gdyby na rynku działali tylko ci sami gracze. Jednak w prawdziwej grze giełdowej zawsze pojawia się ktoś nowy".

Konstrukcja eksperymentu zapewniała uczestnikom dokładną informację o wewnętrznej wartości papieru (będącym przedmiotem handlu) oraz o jej rozkładzie w czasie. W świecie rzeczywistym tego typu informacja nie istnieje. Według autorów badań, fakt, że bąbel cenowy powstaje mimo precyzyjnej informacji o wartości, świadczy o sile, z jaką grupa wpływa na nasze działania.

Profesor finansów Robert Olsen opublikował w 1996 roku wyniki analizy ponad 4000 prognoz przygotowanych przez profesjonalnych analityków. Zauważył w niej, że przewidywania ekspertów cechują się nadmiernie optymistycznym zniekształceniem prognoz oraz rozczarowującą dokładnością. Dowodził dalej, że bardzo istotny wpływ na powyższy stan rzeczy ma "oglądanie się na kolegów", czyli zachowania stadne analityków.

Jak to możliwe, że osoby pracujące w typowo analitycznym (racjonalnym) zawodzie tak łatwo ulegają wpływowi otoczenia? Czemu większość analityków zazwyczaj jest zgodna w swoich opiniach, choć niekoniecznie się one sprawdzają? Układ limbiczny w mózgu to smycz, na której jesteśmy prowadzeni przez grupę. Często zdarza się, że ta smycz zmienia kierunek naszego marszu. Z drugiej strony lubimy czuć, że mamy rację i że jesteśmy konsekwentni. Przez działanie obu tych sił pojawia się sprzeczność.

Pewien amerykański dziennikarz finansowy podsumował to następująco: "Wydawałoby się, że rozsądny człowiek nie powinien mieć stuprocentowo pewnej opinii co do rozwoju przyszłej sytuacji na rynku. Jednak ją ma. I permanentnie ją zmienia".

Jestem taki ja Ty

Psycholog zachowań finansowych Paul Montgomery podpowiada w swoich pracach, że dla układu limbicznego "wartość netto przyszłych przepływów pieniężnych" jest czymś abstrakcyjnym. Dla tej części mózgu istnieje tylko teraźniejszość, a jedyną wartością są przyjemność oraz unikanie stresu i napięć.

Zgodna współpraca z innymi członkami naszej społeczności wymaga ujawniania wobec nich pozytywnych emocji. Dodatkowo ważne też jest unikanie okazywania emocji negatywnych oraz zachowań odmiennych. Układ limbiczny przyjmuje, że zachowania "Nie jestem taki jak Ty" wiążą się z niebezpieczeństwem. W zapiskach wielu antropologów, którzy w minionych wiekach mieli do czynienia z "dzikimi" kulturami, pojawia się informacja o naśladownictwie zachowania. W czasach ewolucyjnego dojrzewania homo sapiens, człowiek zachowujący się bądź wyglądający inaczej niż przedstawiciel grupy, stanowił potencjalnie duże zagrożenie.

Na przykład psycholog Carleton Gajdusek, badający w XX wieku zachowanie jednej ze świeżo odkrytych i niemających wcześniej do czynienia z białym człowiekiem kultur, zauważył że spotkani ludzie mają silną tendencję do imitowania jego zachowań. Podrapał się w głowę, całe plemię zaczynało drapać się po głowie. Położył ręce na biodrach i za chwilę całe plemię trzymało się pod boki. Przypuszcza się, że naśladownictwo może mieć funkcję ochronną i że ewolucja zapisała nam je w genach.

Zachowania naśladowcze, które leżą u podstaw zachowań stadnych, stanowiły dawniej wentyl bezpieczeństwa. Nieraz decydowały o ochronie zdrowia bądź życia. Tak jak ręka czy noga są częścią nas. Jednak w przeciwieństwie do członków, trudno poddać te zachowania racjonalnej kontroli. W naszych czasach zachowania stadne stały się niestety utrudnieniem, a niekiedy przyczyną dotkliwych porażek i strat. W świecie nowoczesnych rynków finansowych wpływ układu limbicznego jest dla większości ludzi raczej zgubny.

Należy jednak uważać z przypinaniem zachowaniom grupowym łatki "bezsensu". Jakimkolwiek byłyby utrudnieniem w dzisiejszych czasach, to przecież wyrastały w zupełnie innych uwarunkowaniach i wtedy całkiem dobrze pełniły swoją funkcję.

Mrówki, pszczoły, ludzie

Jak widać, dokładne zrozumienie zachowań stadnych jest dopiero zadaniem na przyszłość. To, co wiemy, jest tylko uchyleniem rąbka tajemnicy. Obraz dodatkowo zaciemnia fakt, iż większość tez dotyczących działania mózgu to tylko przypuszczenia. Wyniki badań nieraz są ze sobą sprzeczne.

Prawdą jest, że psychologia rzadko dostarcza prostych recept. Szukając odpowiedzi na pytanie, jak uodpornić się na zgubny wpływ tłumu na nasze inwestycje, trudno znaleźć prostą radę. Przyznaję, że odpowiedź na to pytanie nie będzie specjalnie odkrywcza, ale lepszej nie ma. Otóż w sytuacjach dużej niepewności powinniśmy starać się zachować zimną krew.

Na koniec chciałbym przytoczyć interesującą koncepcję łączącą rynek i zachowania stadne, zaproponowaną przez Didiera Sornette oraz Andres Johansen. Tradycyjna definicja efektywnego rynku zakłada, że cena rynkowa jest odzwierciedleniem w pełni racjonalnych i świadomych działań uczestników wymiany. Handlujący analizują wszystkie dostępne informacje, które w ten sposób znajdują odzwierciedlenie w cenie.

Sornette i Johansen zwrócili uwagę, że przecież wielu naszym zachowaniom daleko do pełnej racjonalności. Podobnie niektóre motywy naszych działań nie są do końca świadome. Zaproponowali więc, że rynek jako całość jest samosterującym się bytem zbudowanym z ludzkich działań. Innymi słowy: rynek to proces prowadzący do "inteligentnego" zachowania w skali makro, o którym jednostki, składające się na ten proces w skali mikro, nie mają zielonego pojęcia.

Dla lepszego zobrazowania tej teorii posłużę się przykładem. Jeśli porównamy ludzi do mrówek, to odpowiednikiem rynku będzie mrowisko. Żaden z małych owadów prawdopodobnie nie potrafi zrozumieć działania i architektury mrowiska. Mimo to nałożenie instynktownych i stadnych zachowań tysięcy jego mieszkańców prowadzi do powstania złożonej struktury, która wprawia w podziw nawet człowieka.

Niewykluczone że jako jednostki jesteśmy zbyt mali intelektualnie, żeby zrozumieć wszystkie zawiłości otaczającego nas rynku. Niemniej będąc grupą indywidualności przejawiających zachowania stadne, być może tworzymy coś, co kieruje się własną wyższą logiką. Przedstawiona teoria jest dość śmiała, myślę jednak, że może wprowadzić twórczy ferment do myślenia o mechanizmach rynkowych.

ilustr. Jerzy Krzętowski