Z biblioteki PARKIETU

Przedstawiamy fragmenty książki Jacka Czeladki "Kwity depozytowe", która ukazała się nakładem wydawnictwa K.E. LIBER. Ze względu na płytkość polskiego rynku pieniądza długoterminowego, finansowanie ambitnych programów inwestycyjnych lub transakcji przejęć innych firm w oparciu o kapitał dostępny na rynku krajowym jest bardzo trudne. Instrumentem ułatwiającym polskim spółkom dotarcie do światowych zasobów kapitałowych są właśnie kwity depozytowe, stanowiące "pomost" łączący zagranicznych dostawców i krajowych nabywców kapitału.

Próba zdefiniowania kwitu depozytowego jest niezwykle trudna, gdyż w polskiej literaturze zarówno prawniczej, jak i ekonomicznej przeznacza się im bardzo niewiele miejsca1, natomiast w amerykańskiej i brytyjskiej literaturze także brak jednoznacznej definicji tego ciągle nowatorskiego, aczkolwiek funkcjonującego już od kilkudziesięciu lat instrumentu finansowego. Pojęcie kwitu depozytowego nie zostało również zdefiniowane przez prawo amerykańskie w przepisach ustaw regulujących funkcjonowanie tamtejszego rynku papierów wartościowych.Krótkie i zwięzłe definicje amerykańskiego kwitu depozytowego znaleźć można w materiałach informacyjnych publikowanych przez instytucje uczestniczące w programach emisji kwitów, a w szczególności przez banki depozytowe, takie jak Bank of New York, Morgan Guaranty czy Citibank. Opierając się na definicjach prezentowanych we wspomnianych materiałach, można stwierdzić, że termin "kwit depozytowy" jest dosłownym tłumaczeniem występującego w języku angielskim desygnatu "depositary receipt" i oznacza dokument (certyfikat, świadectwo), będący w rozumieniu prawa amerykańskiego papierem wartościowym, ucieleśniającym prawo własności akcji spółki zagranicznej oraz wszelkie prawa, przywileje i obowiązki, wynikające z prawa własności tych akcji2.Pomijając liczne artykuły z codziennej prasy finansowo-ekonomicznej, w literaturze polskiej jedyną, zbliżoną do wspomnianych wyżej definicji podawanych przez amerykańskie banki jest definicja kwitu depozytowego sformułowana przez M. Wierzbowskiego3. Według tego autora, amerykański kwit depozytowy (ang. American Depositary Receipt) jest papierem wartościowym odzwierciedlającym prawa do przechowywanego przez określony podmiot (z reguły bank amerykański) nieamerykańskiego papieru wartościowego, zazwyczaj akcji spółki, istniejącej poza granicami USA.Warto zaznaczyć, że na gruncie prawa polskiego przez długi czas - odmiennie niż w przypadku prawa amerykańskiego - długo nie występowała żadna norma prawna, która regulowałaby istnienie i funkcjonowanie kwitów, jednoznacznie kwalifikując je do kategorii papierów wartościowych4. Sytuacja ta uległa zmianie dopiero w 1997 r., w wyniku pojawienia się odpowiednich zapisów w nowej ustawie Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi. Art. 96 znowelizowanej ustawy mówi wprost o kwitach depozytowych jako o papierach wartościowych: "Za zgodą Komisji emitent papierów wartościowych, dopuszczonych do publicznego obrotu, może zawrzeć umowę, na mocy której poza granicami Rzeczpospolitej Polskiej będą wystawiane papiery wartościowe w związku z wyemitowanymi przez niego papierami wartościowymi (kwity depozytowe). Nie wymaga zgody Komisji zawarcie umów, gdy dotyczą one nie więcej niż 25% liczby akcji danego emitenta". Jakkolwiek artykuł ten nie dostarcza definicji kwitu depozytowego, to jednak rozwiewa wszelkie wątpliwości dotyczące tego, czy można go zakwalifikować do kategorii papieru wartościowego.Ustaleniem znacząco ułatwiającym rozważania definicyjne nad kwitem depozytowym jest fakt, że na gruncie ustawodawstwa amerykańskiego kwit depozytowy może być jednoznacznie uznany za papier wartościowy5. Definicja papieru wartościowego, która znalazła się w ustawodawstwie federalnym, wprowadzonym w latach 1933-34 - ustawa o papierach wartościowych (Securities Act of 1933) i ustawa o obrocie papierami wartościowymi (Securities and Exchange Act of 1934), objęła swym zakresem równieżrzypieczętowując tym samym ich miejsce wśród amerykańskich papierów wartościowych.ADR-y na gruncie prawa amerykańskiego są więc papierami wartościowymi ze wszystkimi konsekwencjami w sferze rejestracji, obrotu oraz obowiązków informacyjnych emitenta. Przepis zawarty w par. 2 pkt 1 amerykańskiej ustawy o papierach wartościowych definiuje bowiem bardzo szeroko pojęcie papieru wartościowego (ang. security), wymieniając wśród instrumentów zaliczanych do tej kategorii również "certyfikaty zdeponowanych akcji" (ang. certificate of deposite for a security), co odnosi się bez wątpienia do kwitów depozytowych6. Konsekwencją tego stanu prawnego był m.in. obowiązek rejestracji kwitów depozytowych - będącej w pewnym uproszczeniu odpowiednikiem dopuszczania do obrotu publicznego przez polską KPW - oraz konieczność wypełniania przepisanych prawem obowiązków informacyjnych.Z przedstawionych powyżej rozważań wynika jednoznacznie, że kwit depozytowy daje jego posiadaczowi te same prawa, które przysługiwałyby mu, gdyby zamiast kwitów nabył bezpośrednio akcje danej spółki. Posiadacz kwitów depozytowych jest zatem równy w swoich prawach majątkowych i korporacyjnych wszystkim pozostałym akcjonariuszom spółki, mając prawo do dywidendy, do poboru akcji nowej emisji, do udziału i głosowania w zgromadzeniach akcjonariuszy. Warto jednak zwrócić w tym miejscu uwagę na fakt, że zgodnie z polskim ustawodawstwem podmiotem uprawnionym do wykonywania praw z kwitów, a tym samym akcji spółki, jest bank depozytowy, który w oparciu o zdeponowane na swoim rachunku akcje wystawia następnie kwity depozytowe, aczkolwiek w praktyce faktycznym dysponentem tych praw jest inwestor, który nabył kwity. To on wydaje bankowi depozytowemu dyspozycje co do sposobu głosowania na zgromadzeniu akcjonariuszy i na jego rachunek w banku depozytowym trafiają akcje nowej emisji przysługujące z tytułu prawa poboru oraz dywidenda. Właściciel kwitu posiada uprawnienie do umorzenia go w każdym czasie i otrzymania w zamian zdeponowanych w banku depozytowym akcji danej spółki.Podstawą wystawianych kwitów depozytowych mogą być zarówno akcje, pochodzące z nowej emisji, jak też akcje już notowane na lokalnej giełdzie. Emisja i obrót kwitami odbywa się w innym państwie (z reguły w USA) niż to, w którym znajduje się siedziba ich emitenta.Podsumowując powyższe rozważania definicyjne, można przedstawić następującą syntetyczną charakterystykę kwitów depozytowych:l są emitowane przez banki depozytowe jako ekwiwalent akcji emitowanych i notowanych na lokalnych rynkach kapitałowych,l każdy kwit reprezentuje określoną (również ułamkową) liczbę akcji (2: 1, 1: 1, 1: 5, 1: 10...) zdeponowanych na rachunku banku depozytowego w banku powierniczym w kraju emitenta,l kwity są denominowane w dolarach (choć mogą być również denominowane w innych walutach),l posiadaczom kwitów przysługują te same prawa, co właścicielom akcji - za pośrednictwem banku depozytowego właściciel kwitu ma prawo do dywidendy (również wypłacanej w dolarach), nowych akcji emitowanych w ramach prawa poboru, a także prawo głosu na WZA (aczkolwiek w umowie depozytowej między emitentem a bankiem depozytowym można prawo do głosu ograniczyć lub nawet wyłączyć, co jednak mogłoby mieć negatywny wpływ na atrakcyjność kwitów danej spółki dla potencjalnych inwestorów),l kwitami depozytowymi można swobodnie handlować, a ich właściciele mogą na żądanie dokonywać ich umorzenia, otrzymując w zamian odpowiednią liczbę akcji lub środki pieniężne (po sprzedaniu akcji na lokalnej giełdzie),Formy kwitów depozytowychKwity depozytowe mogą być sklasyfikowane według kilku kryteriów. Przedstawiona poniżej próba usystematyzowania tego podziału opiera się na następujących kryteriach:- kryterium rodzaju emisji,- kryterium poziomu emisji,- kryterium geograficzne,- kryterium formy obrotu,- kryterium celu emisji.Podział ze względu na rodzaj emisjiPodstawowym podziałem kwitów depozytowych jest podział ze względu na rodzaj emisji. Można więc wyróżnić emisję sponsorowaną i nie sponsorowaną, a wyróżnikiem jest udział lub brak udziału w emisji spółki, której akcje są podstawą wystawianych kwitów, a także to, czy emisja kwitów odbywa się na podstawie umowy pomiędzy spółką a bankiem depozytowym, czy też bez takiej umowy.Określenie "sponsorowana" i "nie sponsorowana" jest bezpośrednim tłumaczeniem desygnatów z języka angielskiego ("sponsored" i "unsponsored") i nie oddaje - moim zdaniem - sensu wyróżnika będącego kryterium zastosowanego podziału.Wydaje się, że bliższe temu jest tłumaczenie zaproponowane w opracowaniu Bankers Trust7. - "emisja poręczona" i "nie poręczona" (czytaj: przez spółkę), wskazujące jednoznacznie na zaangażowanie spółki w program emisji kwitów i jej przystąpienie do umów regulujących tę emisję. Jednak ze względu na upowszechnienie się w Polsce określeń "sponsorowana" i "nie sponsorowana" w dalszej części książki będą używane te właśnie nazwy.

(w następnym odcinku - o trzech poziomach emisji sponsorowanych)

1 Jedyną wydaną w Polsce pozycją szeroko opisującą problematykę kwitów depozytowych jest monografia M. Grzybczyka "Emisja kwitów depozytowych". Wyd. C. H. Beck. W-wa 1997; krótka charakterystyka kwitów znalazła się również w pracy K. Nowaka "Polski rynek kapitałowy". Wyd. Wyższej Szkoły Bankowej. Poznań 1998.2 "Global Offerings of Securities of Non-US Issuers - Regulation S and Rule 144A". February/1995 - materiały informacyjne Bank of New York s. 18 oraz Hoffmeister J.R.: "ADRs: Substitute for the Real Thing". Journal of Portfolio Management 2/1987.3 Wierzbowski M.: "Problemy obrotu prawami do polskich papierów wartościowych na rynkach obcych". Państwo i Prawo 5/1995.4 Grzybczyk M.: "Emisja kwitów depozytowych przez polskie spółki akcyjne". "Rzeczpospolita" 283/1996.5 Murray R.: "Instruments of International Finance: The History of ADRs". New York 1994 s.18 oraz "Global Offerings of Securities..." op.cit. s.19.6 Budzeń D.: "Wystawianie ADR-ów". "Nowa Europa" z 30 sierpnia 1995.7 "Kwity depozytowe" Listopad 1997, materiały informacyjne Bankers Trust Company