MiniWIG20, czyli o niełatwym przekonywaniu...

MiniWIG20, czyli o niełatwym przekonywaniu do rzeczy prostych W liście do Parkietu (15 marca br.) czytelnik podjął temat jednostek indeksowych MiniWIG20. Głos ten bardzo nas cieszy, bo świadczy o tym, że jednostki indeksowe są zauważane. Cieszy tym bardziej, że daje okazję, aby wyjaśnić nieporozumienia, które temu nowemu produktowi towarzyszą.

Autor porównuje MiniWIG20 do kontraktów terminowych i do akcji, i w tych porównaniach jednostki wypadają - jego zdaniem - niekorzystnie. (...)

Zauważmy, że z punktu widzenia kupującego (a zakładamy, że większość początkujących inwestorów będzie ograniczać się do kupowania jednostek w celu ich późniejszej odsprzedaży), kupno MiniWIG20 jest podobne do kupna akcji - płacimy pełną wartość i MiniWIG20 jest naszą własnością. Nie musimy się przy tym martwić o uzupełnianie depozytu czy dźwignię, która zwielokrotni ewentualną stratę. Jest to przy tym dla początkującego inwestora inwestycja lepsza niż w akcje jednej spółki (odpada kłopot z wyborem i analizą spółki, śledzeniem raportów, zmniejsza się ryzyko inwestycji), jak również lepsza od zakupu koszyka 20 akcji (odpada konieczność opłacenia 20 transakcji). Należy dodać, że zakup akcji 20 spółek w proporcjach zbliżonych do struktury indeksu to również znaczny wydatek, przewyższający wartość inwestycji w jednostki indeksowe.

Oczywiście, jednostki indeksowe są też produktem, który doskonale daje się wykorzystać przez profesjonalistów, czego przykładem mogą być animatorzy czy inne podmioty potrafiące skutecznie wykorzystać efekt wystawienia jednostki czy możliwość dokonania arbitrażu.

Dwa podstawowe zarzuty autora listu to ryzyko wylosowania wystawcy jednostki w procesie wykonania jednostek oraz brak praw korporacyjnych, jakie przysługiwałyby właścicielowi koszyka akcji. Zastanówmy się nad nimi po kolei.

Ryzyko wylosowania

Na niedogodność związaną z wylosowaniem narażeni są wystawcy. Zakładamy, że wystawcami jednostek będą inwestorzy instytucjonalni, a przede wszystkim animatorzy rynku. Inwestorzy ci uwzględniają ryzyko wylosowania w swoich strategiach. Na sprawę losowania proponuję spojrzeć z drugiej strony - dla posiadacza długiej pozycji olbrzymią zaletą jednostki jest możliwość wystawienia jej do wykonania - nawet w przypadku niskiej płynności istnieje możliwość wyjścia z inwestycji. Dodatkowo, im rynek będzie bardziej płynny, tym mechanizm ten powinien być rzadziej wykorzystywany - zdecydowanie szybszym działaniem jest przecież sprzedaż jednostki. Ponadto autor porównuje wystawianie jednostek z realizacją krótkiej sprzedaży i wskazuje, że mechanizm losowania dyskwalifikuje jednostki w porównaniu z krótką sprzedażą. Zapomina jednak o podstawowej rzeczy - jeśli inwestor skorzysta z krótkiej sprzedaży, czyli sprzeda pożyczone papiery, również może zostać wezwany do ich zwrotu (z zasady musi zamknąć swoją pozycję na następnej sesji)! A zatem różnice nie są chyba takie istotne...

Oczywiste jest, że przy założeniu, iż możliwe jest wykonanie jednostki, konieczne jest wytypowanie wystawcy (inwestora posiadającego krótką pozycję). Można się zastanawiać nad mechanizmem takiego typowania (na przykład mógłby to być inwestor najdłużej utrzymujący krótką pozycję). Jednakże zastosowany mechanizm losowania jest klasycznym mechanizmem stosowanym przy opcjach amerykańskich. Taki sam mechanizm losowania będzie istniał także przy opcjach na akcje i do tego trzeba przywyknąć. Pomimo ryzyka wylosowania, dzięki istnieniu płynnego rynku kontraktów terminowych na WIG20, podmioty zajmujące krótką pozycję w jednostkach nie są "bezbronne". Zazwyczaj zabezpieczają krótkie pozycje w jednostkach długimi pozycjami w kontraktach. W wypadku ich wylosowania mają do wyboru dwie możliwości: 1) zamknąć na otwarciu pozycję w kontraktach terminowych lub 2) ponownie otworzyć na otwarciu krótkie pozycje w jednostkach. (...)Brak praw korporacyjnych

Właściciel jednostek MiniWIG20 nie ma praw akcjonariusza w 20 spółkach indeksu WIG20. Nie może głosować na walnych zgromadzeniach tych spółek oraz nie otrzyma dywidendy, jeżeli spółki te będą ją wypłacać. Wydaje się, że stwierdzenie autora, iż brak tych przywilejów dyskwalifikuje MiniWIG20 pod względem równoważnej inwestycji w akcje jest jednak zbyt mocne. Czyżby podstawowym motywem decydującym o inwestycji drobnego inwestora w akcje była możliwość uczestniczenia w walnym zgromadzeniu czy też oczekiwanie na dywidendę? Wątpię. Spróbujmy spojrzeć na sprawę pragmatycznie: czy początkujący inwestor, który zakupiłby 10 (a niechby i 100) jednostek, które dają możliwość uczestniczenia w WZA, będzie zainteresowany głosowaniem na tymże walnym? Nawet gdyby miał 100 głosów z ogólnej liczby np. 10 milionów, będzie on z pewnością wolał wycofać się z inwestycji w spółkę, która przestała mu odpowiadać, niż zadawać sobie trud blokowania i rejestracji akcji, podróży i uczestnictwa w zgromadzeniu, na którego decyzje nie będzie miał nawet symbolicznego wpływu. (...)

Kwestia braku prawa do dywidendy jest być może najistotniejsza z podnoszonych przez autora. Patrząc pragmatycznie, należałoby zapytać, ile spółek z WIG20 wypłaciło dywidendę np. w ubiegłym roku? - osiem. A i stopa dywidendy nie była raczej satysfakcjonująca. Co więcej, w przypadku instrumentu pochodnego, należy mówić o wypłacaniu ekwiwalentu dywidendy (wszak inwestor nie posiada akcji, a jedynie ich ekwiwalent).

Problemy z podatkami

Zgodnie z prawem podatkowym, taki przychód opodatkowany byłby na zasadach ogólnych i nie byłby rozliczany przez biuro maklerskie jak dywidenda. Wyobraźmy sobie inwestora, który musi złożyć wizytę w urzędzie skarbowym, ponieważ posiada 10 jednostek indeksowych wartości ok. 1350 zł, od których otrzymał kwotę równoważną dywidendzie w wysokości 1%, a więc 13,5 zł, od której to kwoty będzie musiał odprowadzić zaliczkę. Czy takie rozwiązanie zachęciłoby inwestorów do korzystania z jednostek indeksowych? Bardzo wątpliwe. Załóżmy jednak, że mimo problemów podatkowych wprowadzono by mechanizm tej "quasi" dywidendy. Kto by jednak ją wypłacał? Wszystko wskazuje na to, że wystawca. Ale czy byłby z tego powodu szczęśliwszy? Nie sądzę.

Autor listu porusza mimochodem kwestie kosztów transakcji. Pragnę wyjaśnić, że zarówno GPW, jak i KDPW zwolniły domy maklerskie z wszelkich opłat (początkowo do końca marca 2002 r., po czym zwolnienie przedłużono do końca czerwca 2002 r.). Jeśli chodzi o GPW, to prowizje pobierane od domów maklerskich nawet po wygaśnięciu zwolnień będą wynosić 0,04%, a nie 0,069%, jak aktualnie dla akcji. Nie mając wpływu na wysokość opłat pobieranych przez domy maklerskie, pragnę wyrazić nadzieję, że w miarę wzrostu zainteresowania jednostkami indeksowymi opłaty te będą przez nie obniżane. (...)