Banki i spółki energetyczne mogą przyczynić się do odbicia indeksów

Z Maciejem Bobowskim, szefem analityków Domu Maklerskiego BDM rozmawia Jacek Mysior

Z wyjątkiem udanego stycznia w tym roku krajowe indeksy rozczarowują. Czy może to oznaczać, że inwestorom brakuje argumentów, które zachęcałyby do kupowania akcji na GPW?

Faktycznie dobra passa byków skończyła się w połowie stycznia i właściwie od tego momentu krajowe indeksy akcji systematycznie podążają na południe. Z czynników wewnętrznych inwestorów niepokoić mógł słabszy sezon wyników publikowanych przez giełdowe spółki, z zauważalną erozją marż pod wpływem zwiększonych kosztów – głównie pracowniczych, ale nie tylko.

Kluczowe znaczenie zdają się jednak mieć globalne nastroje, decydujące o kierunku międzynarodowego przepływu kapitału. Z punktu widzenia inwestorów istotne znaczenie mają wprowadzone w USA zmiany podatkowe, wpływające bezpośrednio na strumienie kapitałów, oraz działania Fedu, jednoznacznie wskazujące na odchodzenie od polityki luzowania. Powstająca rozbieżność pomiędzy polityką Fedu i Europejskiego Banku Centralnego staje się coraz większym ryzykiem dla strefy euro. Wreszcie w ostatnich miesiącach z niemiłym zaskoczeniem przyjęliśmy działania amerykańskiej administracji, podważające dotychczasowe zasady handlu z innymi obszarami gospodarczymi.

Z tego wynika, że obecna koniunktura na GPW jest mocno powiązana z globalną sytuacją. Biorąc pod uwagę czynniki globalne, jest więcej szans czy zagrożeń dla kontynuacji trendu wzrostowego na rynkach akcji?

Ryzyko dla inwestycji w akcje znacząco wzrosło, a trzeba pamiętać, że za nami kilka długich lat bardzo udanej koniunktury na światowych rynkach akcji. Tym samym należy liczyć się z tym, że w średnim terminie dojdzie do odczuwalnych zmian w wycenie poszczególnych klas aktywów. Taki scenariusz uprawdopodobnia szczególnie działanie Fedu, związane z konsekwentnym zaostrzaniem polityki pieniężnej.

Jakiego scenariusza można oczekiwać na GPW w II półroczu? Czy jest jakaś szansa, że nastąpi odbicie, czy raczej więcej przemawia za dalszymi spadkami krajowych indeksów?

Pomimo obecnej trudnej sytuacji na rynku akcji w Polsce zakładamy, że końcówka bieżącego roku upłynie w przyjemniejszych nastrojach. Pewna faza oczyszczenia rynku jest już mocno zaawansowana. Przed nami jeszcze finalne zmiany związane z reklasyfikacją Polski do koszyka rynków rozwiniętych. Wreszcie struktura portfela WIG wskazuje na szansę na odbicie i to przy braku większych impulsów płynących z otoczenia zewnętrznego. Mam tu na myśli duże wagi sektora energetycznego oraz banków.

Jakie skutki może mieć dla warszawskiej giełdy wspomniany awans Polski z rynków rozwijających się do rozwiniętych? Formalnie dokona się on we wrześniu.

Nasz rynek akcji już odczuwa oczekiwane zmiany, czego potwierdzeniem jest zachowanie przynajmniej części inwestorów krajowych i zagranicznych. Patrzymy z niepokojem, jak mało płynny jest krajowy rynek akcji w sytuacji pogorszenia koniunktury. Widzimy to od wielu miesięcy. Zapewne wielu inwestorów wyczekuje na dokonanie pełnej reklasyfikacji, co wskazuje na możliwą podaż krajowych akcji jeszcze w okresie wakacyjnym. Z drugiej strony nie widzimy jeszcze pozytywnych skutków wejścia do koszyka państw rozwiniętych. Spodziewamy się ich w dalszej części roku.

Nie należy uciekać też od szeregu kłopotów wewnętrznych, z którymi borykamy się od dłuższego czasu. W szczególności choćby bolesne dla całego rynku problemy reputacyjne poszczególnych podmiotów, które nie pomagają w budowaniu pozytywnego przekazu wśród obecnych inwestorów, a w szczególności potencjalnych nowych inwestorów.

Czekaliśmy długo na wdrożenie rzetelnej reformy emerytalnej, czyli uruchomienie pracowniczych programów kapitałowych oraz zdefiniowanie przyszłości dzisiejszych OFE. Niedawno GPW opublikowała aktualizację strategii i widzimy szereg inicjatyw, które mają zdywersyfikować przychody spółki. Brakuje nam jednak jasnego zdefiniowania, jakie inicjatywy i narzędzia mają odbudować i wzmocnić krajowy rynek kapitałowy.

Jednym z głównych argumentów za utrzymywaniem się hossy w Warszawie były poprawiające się wyniki finansowe spółek. Ostatnie kwartały były jednak pod tym względem niejednoznaczne. Czy jest szansa na poprawę wyników spółek w najbliższych kwartałach?

Zgodnie z naszymi symulacjami w III i IV kwartale tego roku znacząco poprawi się dynamika zysku na akcję w relacji rok do roku. Tym samym powinien to być impuls dla odbudowy wartości kilku branż na GPW. Wreszcie zwracamy też uwagę na strukturę portfela głównych indeksów na GPW. Duże znaczenie mają banki i spodziewamy się, że na przełomie 2018 i 2019 r. będzie dość dobre okienko dla podnoszenia założeń dotyczących wyników tej branży, a bezpośrednim impulsem oczywiście będzie dynamika akcji kredytowej oraz ścieżka przyszłych stóp procentowych. Drugim ważnym dla indeksów sektorem są spółki energetyczne. Zakładamy, że wraz z zakończeniem pewnego etapu inwestycyjnego dojdzie stopniowo do poprawy nastawienia wobec tej grupy podmiotów.

Oczywiście jest to branża, w której akcjonariusz dominujący bezwzględnie akcentuje interes strategiczny, czyli bezpieczeństwo energetyczne kraju, niemniej jednak mamy nadzieję, że również akcjonariusze mniejszości przy obecnych pułapach cenowych dostrzegą pewne impulsy dla budowy wartości swojego kapitału.

Inwestorzy od dłuższego czasu są negatywnie nastawieni do segmentu małych i średnich spółek. Czy spadkowy trend wśród „misiów" zostanie utrzymany w II półroczu?

Obserwowany spadek wycen w segmencie małych i średnich firm ma niestety uzasadnienie w ich pogarszających się fundamentach. Bliski jest nam scenariusz wskazujący, że wiele z tych podmiotów nie będzie w stanie zaoferować inwestorom mniejszościowym odpowiednich perspektyw do inwestycji, przynajmniej w średnim terminie. Silny wzrost kosztów pracy jest dla wielu branż bolesny i wiele podmiotów nie było na to przygotowanych, a część z nich już trwale straciła przewagi konkurencyjne. Innowacyjność krajowej gospodarki pozostawia też wiele do życzenia.

Wydaje nam się, że coraz większą rolę będą odgrywały kwestie corporate governance. Przykład energetyki, która kilka lat temu w ofertach publicznych była postrzegana przez inwestorów jako stabilna branża dywidendowa, brutalnie pokazał, że interes akcjonariuszy mniejszościowych finalnie jest pomijany. W grupie podmiotów bez wpływu Skarbu Państwa mamy również szereg przykładów, kiedy akcjonariusze mniejszościowi zostali potraktowani bardzo nieelegancko.

Biorąc pod uwagę niepewne perspektywy wzrostu indeksów i zmienne nastroje na polskim rynku akcji, jak powinien wyglądać optymalny portfel akcji?

Jak już wskazałem, duże wagi banków i energetyki w krajowych indeksach według nas podpowiadają realizację scenariusza względnej siły WIG w kolejnych kwartałach na tle indeksów zagranicznych. W grupie tych podmiotów upatrujemy pewnej poduszki bezpieczeństwa dla obozu byków.

Czekamy na uruchomienie indeksu WIG-technologie, w którym znalazłyby się innowacyjne podmioty o globalnym rynku działania, wpływającym na mniejszą wrażliwość na bieżące aspekty makrogospodarki.

Może warto też zastanowić się nad stworzeniem indeksu, w skład którego wchodziłyby wyłącznie podmioty respektujące podstawowe standardy zachowań wobec akcjonariuszy mniejszościowych, co pozwoliłoby na pokazanie tego lepszego obrazu polskiej giełdy.

W rywalizacji portfeli fundamentalnych „Parkietu" zespół pod pana kierunkiem regularnie wypracowuje lepszą stopę wzrostu niż rynek i konkurenci. Na co zwracacie uwagę przy doborze spółek do portfela?

Staramy się wyszukiwać spółki, w przypadku których dostrzegamy nieefektywność w aktualnej wycenie i nie boimy się dużej bety. Pracuję na rynku już kilkanaście lat i z tej perspektywy widzę też, że nie ma niezmiennych reguł gry. Dużym wyzwaniem dla analityków jest zatem dostrzeżenie z odpowiednim wyprzedzeniem czynników, które będą w przyszłości określały zachowanie inwestorów oraz strumienie przepływu kapitału.

CV

Maciej Bobrowski z DM BDM jest związany od 2005 r., czyli od początku kariery zawodowej. Rozpoczął ją od stanowiska młodszego analityka rynku akcji. Obecnie kieruje zespołem analiz. Odpowiada za opracowywanie strategii rynkowej i za analizę sektora finansowego, spółek z branży mediów i rozrywki oraz podmiotów z branży stalowej i węglowej. Zespół analityków zarządzany przez Bobrowskiego w rywalizacji portfeli fundamentalnych organizowanej przez „Parkiet" w edycji za 2017 r. zajął pierwsze miejsce, wypracowując 117-proc. stopę zwrotu. Dla porównania indeks szerokiego rynku WIG w tym samym okresie zyskał nieco ponad 23 proc. JIM