Powyborcze oczekiwania wobec firm zderzyły się z rzeczywistością

Giełdowe spółki kontrolowane przez Skarb Państwa w rok po wyborach mają nowe władze i pracują nad nowymi strategiami, ale nadal nie odzyskały pełnego zaufania inwestorów.

Euforyczna reakcja inwestorów sprzed roku na wyniki wyborów do parlamentu pokazała, że rynek miał duże oczekiwania zwłaszcza w odniesieniu do największych spółek kontrolowanych przez państwo mających liczną reprezentację i przez to znaczący wpływ na indeks WIG20. – Najmocniejszy wzrost nastąpił mniej więcej w pół roku po wyborach, do maja. Od tamtego momentu mamy do czynienia raczej z korektą i trendem bocznym. Efektowne wzrosty po wyborach były związane z poprawieniem nastawienia inwestycyjnego do Polski. Nowa ekipa rządząca ma lepsze notowania wśród inwestorów zagranicznych. Poprawa relacji z Unią, spodziewane reformy w sądownictwie i zapowiedź szybkiego odblokowania środków z KPO także wspierały notowania – wyjaśnia Konrad Księżopolski, dyrektor wykonawczy Haitong Banku.

Idzie ku lepszemu

Przed rokiem rynek liczył przede wszystkim na większą przewidywalność i ograniczenie wpływu polityki na sytuację spółek będących pod kontrolą Skarbu Państwa, które w poprzednich latach były mocno podporządkowane realizacji celów politycznych partii rządzącej, co nie pozostawało bez wpływu na ceny akcji na giełdzie. – Nadzieje inwestorów na zmiany częściowo się spełniły, choć o pełnym odpolitycznieniu nie można mówić. Rozczarowaniem jest brak zmiany nastawiania w większości spółek do budowania wartości dla akcjonariuszy, w dalszym ciągu wydaje się, że ta kwestia nie jest najważniejsza dla nowych władz – zauważa Marcin Materna, dyrektor działu analiz w BM Banku Millennium.

W spółkach kontrolowanych przez Skarb Państwa pojawiło się nowe kierownictwo, które przeprowadziło lub wzięło się za audyty, a w niedalekiej przyszłości ogłoszone zostaną nowe strategie rozwoju. – Przykładem mogą być ogłoszone niedawno przez PZU wyniki audytu otwarcia, w ramach którego spółka szacuje szkody za lata 2016–2024 na ponad 700 mln zł. Ponadto konkretne propozycje działań i kierunków rozwoju będziemy mogli poznać w strategiach, nad którymi pracują zarządy spółek. W przyszłym tygodniu PKO BP ma ogłosić nową strategię na lata 2025–2027. Również m.in. Orlen zamierza zaktualizować strategię do końca 2024 r. Z tego względu w najbliższych miesiącach będziemy obserwować, jakie implikacje dla notowań firm SP będą miały plany zarządów nominowanych przez obecną władzę – zauważa Dominik Osowski, analityk BM BNP Paribas BP.

Po roku od wyborów największa pozytywna zmiana nastąpiła w notowaniach banków, które mogą się pochwalić dwucyfrowymi zyskami. Pozytywnie wypada także KGHM ze stopą zwrotu na poziomie ponad 40 proc., natomiast Orlen, PGE i JSW są wycenianie niżej niż przed rokiem, choć początkowo także ich walory skorzystały z powyborczej euforii. Jak zauważają analitycy, gdy powyborcza euforia opadła, do głosu zaczęły dochodzić inne czynniki, jak fundamenty i otoczenie rynkowe. W przypadku banków wspieranych wysokimi stopami procentowymi i KGHM, który skorzystał z rosnących cen miedzi, były one niewątpliwie wsparciem dla poprawiających się wyników. Pozostałe spółki miały nieco bardziej pod górkę. – Spółki kontrolowane przez Skarb Państwa mogły chwilowo skorzystać na wynikach wyborów. W dłuższym horyzoncie to jednak wyniki finansowe i tworzenie wartości dla akcjonariuszy determinują zachowanie kursów akcji. Słabsze zachowanie tych podmiotów w drugim półroczu jest mniej więcej zgodne z trendem na szerokim rynku. Hossa rozpoczęta na początku 2024 r. wyczerpała się ze względu na wzrost wycen oraz perspektywy otoczenia makroekonomicznego – zauważa Tomasz Manowiec, dyrektor w Baker Tilly TPA.

Dyskonto nie zniknęło

Wybory sprawiły, że niemal z dnia na dzień zmieniło się postrzeganie naszego rynku przez inwestorów zagranicznych, co pozwoliło zmniejszyć naszemu rynkowi dyskonto w wycenach w relacji do spółek zagranicznych.

– Po wyborach mogliśmy zauważyć bardziej pozytywne postrzeganie krajowego rynku akcji przez inwestorów zagranicznych przez zmianę obozu rządzącego. Wynikało to m.in. z oczekiwań na poprawę sytuacji w spółkach Skarbu Państwa, które posiadają znaczny udział w indeksie WIG20. W efekcie, zmniejszyło się dyskonto w notowaniach krajowych akcji względem rynków zagranicznych, jednak nadal jest ono widoczne – wskazuje Osowski.

Co więcej, inwestorzy w dalszym ciągu z większą rezerwą podchodzą do spółek rządowych nawet działających w ramach tej samej branży, co dobrze widać na przykładzie np. banków.

– Dyskonto dla podmiotów kontrolowanych przez Skarb Państwa nie zniknęło i nadal utrzymuje się na dość wysokim poziomie. Widać to najlepiej w sektorze bankowym, gdzie banki prywatne mają wyższy wskaźnik C/WK, co nie w pełni da się wyjaśnić wyższym zwrotem z kapitału. Inwestorzy zawsze będą postrzegać podmioty kontrolowane przez polityków jako bardziej ryzykowne – uważa Manowiec.

Zdaniem Materny na dalsze zmniejszenie dyskonta spółek z udziałem Skarbu Państwa w relacji do pozostałych firm nie ma co liczyć.

– W dalszym ciągu są to spółki traktowane przez polityków jako własność Skarbu Państwa, który może dyktować w 100 proc. warunki ich działania i nakładać obowiązki, których nie mają prywatne podmioty (np. finansowanie niezwracających się inwestycji). Już sam brak rozróżnienia w debacie publicznej pomiędzy spółkami SP a spółkami z udziałem Skarbu Państwa dużo mówi o nastawieniu do tych podmiotów – podkreśla Materna.

W ocenie ekspertów element ryzyka politycznego w spółkach nadal istnieje i nie zanosi się, by miał całkowicie zniknąć, co oznacza, że inwestorzy cały czas muszą brać go pod uwagę, podejmując decyzje inwestycyjne.

– Historia ostatnich lat, w przypadku strategicznych dla państwa branż czy podmiotów, wielokrotnie pokazała, że interes akcjonariusza większościowego niekoniecznie jest zbieżny z interesem akcjonariuszy mniejszościowych. Element ten rzutuje na akceptowalne na rynku wyceny i nie zanosi się, że przestanie wpływać na decyzje inwestorów – zwraca uwagę Maciej Bobrowski, dyrektor wydziału analiz DM BDM. Z tego powodu, jak zauważa, porównanie akceptowalnych mnożników wycen w oparciu np. o wskaźnik ceny do zysku dla giełdy w Warszawie tak niekorzystnie wypada na tle innych rynków akcji.