Wzrost kosztów odsetkowych wywoływał recesję w USA

Odsetkowe koszty obsługi długu USA właśnie przekroczyły bilion dolarów rocznie, co jest oczywiście najwyższą kwotą w historii. W relacji do PKB droga do rekordów dopiero się otwiera, co niekonieczne źle wróży rentownościom.

Na koniec ubiegłego roku zadłużenie USA sięgało 121 proc. PKB, ale jego obsługa kosztowała „tylko” 2,4 proc. PKB. Jak podał serwis statista.com, w maju średnie koszty odsetkowe wyniosły 3,27 proc.

Ta ostatnia wartość wspina się od stycznia 2022 r., kiedy wynosiła 1,56 proc. To istotna informacja, bo rentowność obligacji rosła wówczas już od półtora roku, niemal z zerowego poziomu (dziesięciolatki z 0,5 proc.), natomiast Fed zaczął podnosić stopy w marcu 2022 r. Innymi słowy, rynek zaczął uwzględniać podwyżki stóp, ale ich koszt pojawił się post factum. Koszty odsetkowe długu USA cechuje spora inercja, na co wpływ miały ogromne emisje długu w 2020 r. (zadłużenie w pierwszym roku pandemii wzrosło ze 105 proc. do 132 proc. PKB) uplasowanego po minimalnych rentownościach.

Bilion po raz pierwszy

W marcu koszty obsługi zadłużenia wynoszącego 34 bln dol. przekroczyły 1 bln dol. w skali roku, co dało 3,1 proc. kosztów odsetkowych w relacji do zadłużenia. To wciąż niewiele, skoro główna stopa procentowa Fedu to 5,25–5,50 proc., a rentowność dziesięciolatek wynosi 4,3 proc.

Biorąc pod uwagę, że zadłużenie USA wciąż rośnie, i to coraz szybciej (w tempie ok. 3 bln USD rocznie), a zarówno rentowność obligacji, jak i stóp procentowych utrzymuje się wysokim poziomie, należy się spodziewać, że koszt obsługi zadłużenia także będzie coraz wyższy. Serwis CBS News podaje, że według Biura Budżetowego Kongresu przewidywany kosz obsługi zadłużenia wzrośnie do 3,9 proc. PKB w 2034 r. Tak wysokiego kosztu odsetkowego USA jeszcze nie dźwigały. Nic więc dziwnego, że Gita Gopinath, wiceszefowa Międzynarodowego Funduszu Walutowego, na początku czerwca wezwała USA (i inne kraje rozwinięte) do redukcji wydatków. Przywołane wcześniej BBF szacuje, że przez najbliższych dziesięć lat deficyt USA sięgnie 5,2–6,3 proc. PKB.

Końca tej historii nie znamy

Inwestorzy mogą się pocieszać faktem, że w przeszłości zadłużenie USA osiągało już podobne rozmiary w relacji do PKB (po zakończeniu II wojny światowej), a koszt obsługi zadłużenia przekraczał 3 proc. PKB na początku lat 90. Warto jednak odnotować, że obydwa te czynniki nie występowały jednocześnie. W latach 70. rentowność obligacji rosła w ślad za inflacją, która była efektem wzrostu popytu, ale także kryzysu naftowego. Jednak wysokie koszty obsługi zadłużenia zmuszały rząd do oszczędności i w efekcie (oraz dzięki inflacji) dług w relacji do PKB spadł do 30 proc. na początku lat 80. Rentowność obligacji także zaczęła wówczas spadać, natomiast wysokie koszty odsetek uwierały budżet jeszcze do połowy lat 90.

Mimo wzrostu napięcia geopolitycznego oficjalnie USA nie prowadzą obecnie wojny, a gospodarka nie znajduje się w recesji. Jest to o tyle istotne, że wzrost wydatków na zbrojenia lub recesja (od 1980 r. każda recesja oznaczała m.in. wzrost zadłużenia względem PKB) mogą jeszcze podbić skalę zadłużenia.

Co oznaczałoby to dla rentowności? Do lat 80. rentowność obligacji rosła mimo niskiego zadłużenia USA, ale za sprawą wysokiej inflacji. Mocny wzrost kosztów obsługi zadłużenia nie musiał oznaczać obligacyjnej bessy, za to zawsze przekładał się na recesję.