PZU: będą odpisy na Pekao i Aliora?

Potencjalna dywidenda może być niższa, ale ważne będą też decyzje dotyczące banków.

Kontrolowane przez PZU banki – Pekao i Alior – znacząco straciły na wartości, od początku roku po około 50 proc., nawet mocniej niż indeks WIG-banki, który spadł o ponad 40 proc. Czy to zwiastuje odpisy w ubezpieczeniowej grupie?

Za akcje Pekao, którego 20 proc. kapitału kontroluje PZU, płaci się teraz na GPW 54 zł, czyli zdecydowanie mniej niż 123 zł, będące ceną z transakcji przeprowadzonej w czerwcu 2017 r., gdy odkupiono pakiet kontrolny od UniCreditu (warunki ustalono jednak wcześniej, w grudniu 2016 r.). Dodatkowo Pekao wypłacił ubezpieczycielowi trzy dywidendy wynoszące łącznie 19,7 zł na akcję.

Czytaj także: PZU odpisuje wartość swoich banków: Aliora i Pekao

PZU ma 31,9 proc. akcji Aliora. Kupował walory wiosną 2015 r. i 2016 r. po cenie znacznie wyższej niż obecna rynkowa – odpowiednio po 89,25 i 38,9 zł. Ostatnio kurs na GPW oscyluje wokół 14 zł, przez rok spadł aż o 65 proc. Ubezpieczyciel do tej pory dokonał jednego odpisu ich wartości – w raporcie za I kwartał – rzędu 516 mln zł. Oznaczało to redukcję wyceny banku o mniej więcej 12,4 zł na akcję. PZU długo wzbraniał się przed odpisem, mimo że notowania Aliora spadały od początku 2018 r. Zarząd argumentował, że to inwestycja długoterminowa, a poza tym Alior jest grupie PZU i osiąga dzięki temu synergie biznesowe. W porównaniu ze skalą spadków odpis jest niewielki. W sumie PZU na walory Aliora wydał 2,27 mld zł (1,63 mld zł + 0,64 mld zł ), dziś ten pakiet – według wyceny z GPW – jest wart 0,59 mld zł, czyli o prawie 75 proc. mniej niż w momencie zakupu.

GG Parkiet

Czy PZU, który opublikuje raport 10 września, przeprowadzi test na utratę wartości? Ubezpieczyciel odpowiada, że na każdy dzień bilansu analizuje przesłanki wystąpienia trwałej utraty wartości i w wypadku ich zaistnienia, przeprowadza pełen test. – Oczekuję, że w raporcie półrocznym PZU spisze goodwill Aliora do zera, czyli biorąc pod uwagę odpis dokonany wiosną, teraz wyniesie on około 200 mln zł, ale po tym i tak w księgach PZU bank będzie wyceniany nadal wyżej niż teraz na rynku. PZU bierze pod uwagę nie tylko cenę na giełdzie, ale również uwzględnia transakcje wewnątrzgrupowe, czyli np. wzajemną sprzedaż pożyczek czy ubezpieczeń. Ubezpieczyciel może mieć inny główny scenariusz dotyczący współpracy z Aliorem i dodatkowych synergii niż rynek. To uzasadnia fakt, że długo PZU wstrzymywał się z odpisami i nadal może utrzymywać wycenę Aliora wyższą niż na rynku – mówi Michał Konarski, analityk BM mBanku.

Jednak teraz za oczekiwanym przez niego odpisem przemawia fakt, że zmieniło się otoczenie rynkowe: spadły stopy procentowe, co prawdopodobnie długotrwale mocno obniży rentowność banku, a dodatkowo recesja wskutek pandemii spowoduje duży wzrost odpisów.

– W przypadku Pekao na razie nie oczekuję korekty wyceny. Choć jest ryzyko, że PZU się na to zdecyduje, raport półroczny może być do tego okazją. Biznes tego banku wygląda znacznie lepiej niż Aliora, synergie z PZU są większe, ponadto w tym banku są większe szanse na poprawę rentowności po pandemii. Poza tym do tej pory brak odpisu na Pekao mógł wynikać także z faktu uznania przez PZU, że wypłacane przez bank dywidendy uzasadniają cenę, jaka została za niego zapłacona – dodaje Konarski.

Zaznacza, że ewentualne odpisy wyceny banków negatywnie wpłyną na wynik netto PZU, więc mogą obniżyć podstawę do wypłaty dywidendy z zysku za 2020 r., choć na razie nie wiadomo, czy wypłaty dywidend przez ubezpieczycieli i banki zostaną w przyszłym roku wznowione i na jakich warunkach. – PZU dzięki zachowaniu zysku z 2019 r. ma duże nadwyżki kapitałowe, ale wpływ na wysokość przyszłych dywidend może mieć także to, czy dojdzie do zmian i jak poukłada banki w swojej grupie – mówi Konarski. MR