Trend wzrostowy zachęca, ale są też powody do obaw

Stabilny trend wzrostowy, w jakim są notowania wielu spółek z branży, oraz umiarkowany poziom wycen rynkowych – to główne czynniki zachęcające do posiadania walorów. Nie wszystko wygląda jednak tak obiecująco – niepokoją wskaźniki wyprzedzające

Producenci szeroko pojętych chemikaliów to jeden z najbardziej cyklicznych sektorów na warszawskiej giełdzie. Charakterystyczny cykl widać tu zarówno, jeśli chodzi o kursy akcji, wyniki finansowe, jak i poziom wycen rynkowych. Reguła mówiąca o tym, że na dłuższą metę wszystkie te parametry falują na przemian w dół i w górę, jest naturalnym punktem wyjścia dla wszelkich analiz dotyczących sektora.

[srodtytul]Stabilnie i mocno[/srodtytul]

Najbardziej namacalna dla inwestorów jest oczywiście ta sfera długoterminowego cyklu, która objawia się w kursach akcji. Obliczany przez nas indeks wytwórców chemikaliów i paliw (liczony w oparciu o średnie zmiany notowań) w ostatnich latach porusza się w tempie, jakie nie tylko nie ustępuje zmianom głównych giełdowych indeksów, ale nawet je niekiedy wyraźnie przekracza. Przykładowo okres od połowy 2005 r. podzielił się na trzy wyraźne podokresy: do połowy 2007 r. (kiedy indeks sektorowy zyskał 220 proc.), od połowy 2007 r. do lutego 2009 r. (spadek o niemal 80 proc.) oraz od lutego 2009 r. do tej pory (wzrost o ponad 150 proc.). Dla porównania, w tych samych podokresach indeks WIG zmieniał się odpowiednio o: +133 proc., -67 proc., +130 proc.

[b]Zobacz pozostałe [link=http://www.parkiet.com/temat/33.html]analizy branżowe[/link][/b]

Na tej podstawie można wysnuć prosty wniosek – akcje wytwórców chemikaliów i paliw cechują się na dłuższą metę ponadprzeciętną zmiennością. Drugi wniosek jest taki, że ze względu na siłę tendencji panujących w branży bardziej rozsądne wydaje się raczej trzymanie się wielomiesięcznych trendów, niż ustawiczne próbowanie łapania dołków i górek. Kursy akcji w branży potrafią bardzo szybko „uciec”, niwecząc takie próby. Widać to zwłaszcza jeśli spojrzymy na wykres w skali kwartalnej. Tutaj korekty głównego trendu zdarzają się niezwykle rzadko.

Jak widać na kolejnym wykresie, w ślad za indeksem branżowym poruszają się „z grubsza” wskaźniki cena/wartość księgowa. Zgodnie z intuicyjnymi regułami inwestowania, kulminacyjnemu momentowi hossy w 2007 r. towarzyszyły skrajnie wysokie wyceny (mediana C/WK powyżej 2,50), hossa zaś na początku 2009 r. startowała w warunkach skrajnego odchylenia wycen w dół (C/WK w okolicy 0,50). Pocieszające jest to, że obecne wyceny są wciąż bliższe tym z początku obecnej hossy niż tym z końca poprzedniego rynku byka. Mediana C/WK dopiero przekroczyła wartość 1,0, co w ujęciu historycznym jest raczej neutralnym niż przesadnie wysokim poziomem.

[srodtytul]Wyceny tak jak zyski...[/srodtytul]

Nie poprzestańmy jednak na tym i sięgnijmy jeszcze bardziej w głąb cyklicznych zależności w sektorze chemiczno-paliwowym. W teorii wskaźniki C/WK są ściśle powiązane z rentownością kapitałów własnych przedsiębiorstw (kapitał własny to to samo, co wartość księgowa). Im wyższa rentowność, tym wyższe powinny być wyceny akcji. Jak zależność ta wygląda w praktyce? Faktycznie okazuje się, że istnieje zależność między C/WK i ROE, przy czym nie jest ona tak prosta, jak zdawać by się mogło na pierwszy rzut oka. Po pierwsze, o ile istnieje zbieżność co do kierunku tendencji obu tych wskaźników, to już niekoniecznie między ich poziomami (kursy akcji są niżej w porównaniu ze szczytem poprzedniej hossy z 2007 r., niż wynikałoby to z ROE – to zapewne efekt tego, że szczyt ów formował się przy skrajnym optymizmie i emocjach na rynku, a nie w warunkach chłodnej kalkulacji).

[srodtytul]...ale wcześniej[/srodtytul]

Istotniejsza jest druga kwestia. Jak wynika z naszych szacunków, punkty zwrotne na wykresie wskaźnika ROE (liczonego dla sumy wyników wszystkich spółek) miały miejsce w ostatnich latach z opóźnieniem rzędu aż czterech kwartałów (czyli roku) w stosunku do punktów zwrotnych na wykresie C/WK, a także samego indeksu sektorowego. Sprawdza się zatem reguła mówiąca, że kursy akcji znacznie wyprzedzają (dyskontują) oczekiwane zmiany zysków przedsiębiorstw. W tym kontekście jasne staje się choćby to, dlaczego w pierwszej połowie 2009 r. notowania firm chemicznych mocno odbijały się od dna, mimo że wielu komentatorów utrzymywało, że nie ma to podstaw w wynikach finansowych (ale miało podstawy w oczekiwanych przyszłych wynikach). To także przestroga na przyszłość – hossa skończy się na długo, zanim potwierdzenie negatywnych tendencji znajdzie na dobre odzwierciedlenie w raportach spółek.

[srodtytul]Skąd bierze się cykliczność?[/srodtytul]

Wciąż nie odpowiedzieliśmy jednak na pytanie, gdzie źródło ma cykliczność zysków w sektorze. Odpowiedź jest prosta – w znacznym stopniu można ją wytłumaczyć wahaniami koniunktury gospodarczej. Jak widać na wykresach, załamywaniu się tendencji wzrostowej na giełdzie w 2007 r. towarzyszyły negatywne sygnały ze strony często opisywanych przez nas wskaźników takich jak PMI dla polskiego przemysłu i wskaźnika wyprzedzającego CLI OECD. Z kolei odbiciu od dna bessy w 2009 r. towarzyszyło odwrócenie tendencji spadkowej tych wskaźników. Nie ma więc wątpliwości, że na dłuższą metę na rynku akcji dramatycznie maleje znaczenie czynników losowych, a rośnie znaczenie tego, co dzieje się w gospodarce.

[srodtytul]Wskaźniki ostrzegają[/srodtytul]

Niestety, obecnie sytuacja pod tym względem przestaje wyglądać korzystnie dla kursów wytwórców chemikaliów i paliw. Wyraźny spadek wskaźników wyprzedzających w zakończonym właśnie I kwartale jest pierwszym tak niepokojącym zjawiskiem od czasu zakończenia bessy. Na razie optymiści mogą jeszcze zwracać uwagę, że potwierdzenia tych niepokojących sygnałów trudno się dopatrzyć w zachowaniu kursów akcji, a analiza techniczna sugeruje trzymanie się panującego trendu wzrostowego.

[ramka][srodtytul]Synthos – robi się nerwowo[/srodtytul]

Zyski na akcję spółki osiągnęły cykliczne maksimum (0,36 zł na akcję). Dynamika ich wzrostu (obecny EPS jest o 193 proc. wyższy niż po IV kwartale 2009 r.) w pełni uzasadnia dynamikę cen akcji (na koniec marca roczne tempo zwyżki wynosiło 140?proc., a na koniec 2010 r. sięgało nawet 150 proc.).

Jak sytuacja wygląda z punktu widzenia analizy technicznej? Części inwestorów zaczynają puszczać nerwy, a pokusa, by realizować zyski z trwającego od dwóch lat trendu wzrostowego, jest coraz większa. W marcu wystarczył niewiele ponad tydzień, by notowania runęły nagle o 26 proc. (liczba ta uwzględnia dzienne maksima i minima). Była to największa dotąd korekta od początku hossy. Jednak z punktu widzenia długoterminowego trendu owa nerwowość nie zaowocowała na razie poważniejszymi negatywnymi sygnałami, jej efektem jest natomiast przesunięcie w górę poziomów wsparcia. Przykładowo nienaruszone przez kurs od grudnia 2009 r. wsparcie w postaci 50-sesyjnego minimum przesunęło się do poziomu dołka wspomnianej korekty (3,55 zł). Dopiero gdyby zostało przebite, pojawiłyby się poważne wątpliwości co do szans na kontynuację trendu wzrostowego.[/ramka]

[[email protected]][email protected][/mail]