Grzegorz Pułkotycki, Starfunds: Czas na demokratyzację hossy

II półrocze nie będzie łatwe, ale będą okazje do tego, by osiągnąć bardzo satysfakcjonujące stopy zwrotu. Szans upatrywałbym w mniejszych spółkach z Wall Street – mówi Grzegorz Pułkotycki, dyrektor inwestycyjny w firmie Starfunds.

Za nami udane I półrocze na rynkach, ale coraz częściej słychać, że jeśli chodzi o II półrocze, to ono nie będzie już tak łatwe. Zgadza się pan z tą opinią?

Patrząc na to, jak w I półroczu zachowywały się rynki, to taka teza jest uprawniona. Mieliśmy do czynienia bowiem z dziwną hossą. Rynek mierzony indeksem S&P 500 rósł, a po drodze pobite zostały liczne rekordy. Patrząc jednak na wskaźniki mierzące szerokość rynku, czyli partycypację spółek we wzrostach, to ona jest niekorzystna. To nie jest typowa, zdrowa hossa. Ona jest skoncentrowana wokół wąskiej grupy spółek. To oczywiście każe sobie zadać pytanie, czy nastąpi poszerzenie hossy i jej demokratyzacja i tym samym także jej kontynuacja, czy też należy spodziewać się znaczącej korekty, bo spółki napędzające wzrosty mają jednak z czego spadać? Myśląc o II półroczu, trzeba mieć na uwadze tez „technikalia”, ale również i fundamenty. Tutaj widzę odrobinę pozytywnych informacji. Rynek mierzony samym indeksem nie jest dzisiaj atrakcyjnie wyceniany. Z drugiej jednak strony mamy też w indeksie S&P 500 całą rzeszę spółek, dla których wyceny są już całkiem przyzwoite. Jeśli popatrzymy zaś na indeks małych spółek to tutaj można mówić, że jest nawet tanio. Dysproporcja w wycenach wynika oczywiście z tego, co raportowały największe amerykańskie spółki, a co działo się w przypadku innych firm, gdzie nie było wzrostów? Mój delikatny optymizm opieram zaś na tym, że wyniki za II kwartał będą tymi, w których spółki spoza największych z grona big techów pokażą dodatnią dynamikę zysków, a jednocześnie te największe spółki będą miały pierwszy kwartał ze spadającą dynamiką zysków. II półrocze nie będzie więc łatwe, ale będą okazje do tego, by osiągnąć interesujące stopy zwrotu.

W ubiegłym tygodniu mieliśmy do czynienia z ciekawą sytuacją na Wall Street. Po niższych odczytach inflacji, które powinny wspierać indeksy, widzieliśmy jednak spadek S&P 500 czy też Nasdaq. Na drugim biegunie był Russell 2000, który zyskiwał na wartości. Można to traktować jako sygnał rynkowego zwrotu w kierunku mniejszych firm?

Myślę, że tak. Obserwujemy ekstremalną słabość małych spółek od przełomu marca i kwietnia i wypatrujemy momentu zwrotnego i czynnika, który mógłby wyzwolić tkwiącą tam wartość. Do tej pory fundamentalnie ten zwrot nie był uzasadniony, ale rynki dyskontują przyszłość. Jeżeli więc sprawdzą się prognozy mówiące o tym, że teraz będziemy mieli pierwsze, po dłuższym czasie, lepsze wyniki mniejszych firm, to myślę, że to będzie właśnie jeden z takich czynników, który może zapoczątkować rotację ze spółek, które do tej pory były faworyzowane przez inwestorów na rzecz szerszego rynku. Obserwuję zachowanie indeksu S&P 500 ważonego kapitalizacją i indeksu S&P 500, gdzie każda spółka ma równą wagę. O ile standardowy indeks S&P 500 systematycznie ustanawia nowe rekordy, o tyle ten drugi dopiero w poniedziałek był blisko szczytu z 28 marca. Dopóki jednak nic złego nie dzieje się w przypadku tego indeksu, to hossa trwa i liczę, że wraz z poprawą sytuacji fundamentalnej będzie ona kontynuowana.

To chyba też dobra informacja dla naszego rynku, w końcu bardzo często mówi się, że jeśli na Wall Street będą panowały dobre nastroje, to i u nas łatwiej będzie o wzrosty? W przypadku naszego rynku często także słychać tezy, że mimo kilkunastomiesięcznych wzrostów nadal jest tanio. Pan pod taką tezą by się podpisał?

Patrząc na wyceny, to faktycznie nie jest drogo, chociaż nie ma też aż tak ekstremalnego dyskonta, jak to było jesienią 2022 r. Wtedy jednak i narracja wokół naszego rynku była inna. WIG od tamtego czasu urósł 100 proc., a MSCI Poland 150 proc. Po takich wzrostach potrzeba nowego czynnika, nawet systemowego, który będzie potwierdzeniem zachodzących zmian na polskim rynku kapitałowym. Być może, i w tym bym też upatrywał szansy, działania głównych banków centralnych spowodują, że dysparytet stóp procentowych zachęci kapitał do tego, by przychodzić do Polski, kupować polskie papiery skarbowe i umacniać złotego. Patrząc na to, jak duża jest korelacja między tym, co się dzieje na rynku walutowy, a tym, jaka jest stopa zwrotu indeksu WIG, to może to okazać się kluczowy czynnik, pod który dopiero później podłączy się krajowy kapitał. Niewykluczone, że będzie się to działo trochę niezależnie od tego, jakie będzie otoczenie makroekonomiczne. Ostatnia projekcja NBP wskazuje bowiem, że w I połowie przyszłego roku czeka nas szczyt dynamiki PKB. Patrząc z tej perspektywy, WIG powinien osiągnąć szczyt w II półroczu 2024 r.

Polska jest zaliczana do grona rynków wschodzących, podobnie jak Chiny. W ich przypadku ostatnie dane okazały się sporym rozczarowaniem. To jest element ryzyka czy może wręcz przeciwnie: zwiększa to szanse na kolejne działania stymulacyjne ze strony państwa?

To, że w Chinach jest słabo, wiemy już od dawna. Od zniesienia lockdownu dane są rozczarowujące. Nie ma też przełomu, jeśli chodzi o rynek nieruchomości mieszkaniowych. To powoduje, że mamy negatywny efekt ubożenia, bo duży odsetek Chińczyków inwestował w nieruchomości. Z drugiej jednak strony na rynku chińskim mamy też ekstremalnie niskie wyceny, mimo że od dołka w I kwartale mieliśmy już jedną spektakularną falę wzrostową. Mówiąc o Chinach, pewnie można też wspomnieć o potrzebie wsparcia dochodowego, które by spowodowało, że konsumenci wrócą do zakupów, i sprawiło, że ten silnik wzrostu w końcu też zapali. Tego na razie nie widać i też nie widać tego w działaniach władz, które są oporne, jeśli chodzi o taką formę wsparcia. Ten tydzień jednak jest też bardzo ciekawy. Od poniedziałku w Chinach trwa posiedzenie Komitetu Centralnego Komunistycznej Partii Chin, czyli tzw. III Plenum, i tego typu gremia mają dużą moc sprawczą. Symbolicznie więc słabe dane być może spowodują, że pojawią się sygnały, być może nie wprost, które pozwolą napisać bardziej optymistyczne scenariusze i tym samym pozwolą kontynuować odbicie w górę na rynku chińskim.