Czy panika finansowa rozleje się na europejskie banki?

Upadłość Silicon Valley Bank, koniec kilkunastoletniej agonii Credit Suisse wraz z przejęciem banku przez UBS w atmosferze bezprecedensowego potraktowania obligatariuszy oraz obawy o stabilność nie tylko amerykańskiego, ale również europejskiego systemu bankowego.

Ponadto drastyczne przeceny na głównych giełdowych indeksach. Tak w dużym uproszczeniu można podsumować wydarzenia z ostatnich dwóch tygodni. Czy emocjonalna reakcja inwestorów ma podłoże fundamentalne i obawy o kondycję sektora bankowego są uzasadnione, czy jednak była to wyczekiwana od dawna korekta hurra optymistycznych wzrostów od połowy października, a banki były jedynie iskrą która padła na pęczniejącą od niemal 6 miesięcy beczkę prochu?

SVB - geneza problemu w pigułce

W piątek 10 marca Silicon Valley Bank, 16 co do wielkości największy bank w USA ogłosił upadłość. Jest to największy przypadek upadłości amerykańskiego banku od upadku Lehman Brothers w 2008 r. W efekcie kierownictwo banku zostało zwolnione, a akcjonariusze stracili swoje pieniądze.

Co było powodem upadłości SVB? Klientami banku były głównie start-upy. Dwa lata temu w środowisku niskich stóp procentowych oraz nadpłynności sektora finansowego fundusze inwestycyjne “lekką ręką” inwestowały w technologiczne amerykańskie start-upy. Te z kolei deponowały nadwyżki gotówkowe w bankach takich jak SVB. Banki z kolei inwestowały swoje nadwyżki gotówkowe w znacznej mierze w obligacje. I cały proces działał bez zarzutu do czasu, aż FED w odpowiedzi na rosnącą inflację był zmuszony do rozpoczęcia cyklu podwyżek stóp procentowych. To z kolei doprowadziło do wystąpienia dwóch negatywnych zjawisk w kontekście opisywanego procederu.

Po pierwsze, rosnące stopy procentowe spowodowały spadek cen obligacji znajdujących się w portfelach banków, w tym SVB. W efekcie powstała różnica pomiędzy księgową i rynkową wartością obligacji, którą fachowo określa się mianem tzw. niezrealizowanej straty. Jest to strata “na papierze”, która jest niegroźna, jeżeli bank nie jest zmuszony do sprzedaży posiadanego portfela obligacji przed ich terminem wykupu.

Po drugie, rosnące stopy procentowe spowodowały wzrost kosztu kapitału, w wyniku czego start-upy zaczęły mieć problemu z pozyskiwaniem nowych środków finansowych od inwestorów. By pokryć koszty bieżącej działalności, zaczęły masowo wycofywać depozyty z banków, w tym banku SVB.

W konsekwencji SVB, by zachować płynność, był zmuszony do sprzedaży portfela obligacji o wartości 21 mld USD. W efekcie bank odnotował stratę w wysokości 1,8 mld USD, co doprowadziło do jego upadłości.

Co zatem wydarzyło się w Europie w przypadku Credit Suisse?

Po zawirowaniach ubiegłego tygodnia związanych z upadłością banku SVB rynki finansowe wyczekiwały normalizacji. Stabilizacja sytuacji nie tylko nie nastąpiła, ale doszło do eskalacji i tak już napiętej sytuacji w sektorze finansowym. W ciągu weekendu rynki obiegła informacja o tym, że kilkunastoletnia agonia Credit Suisse nareszcie dobiega końca i podmiot zostanie przejęty za kwotę 3 mld USD przez UBS.

W ramach umowy dotychczasowi akcjonariusze CS otrzymają 1 akcję UBS w zamian za 22,48 akcji Credit Suisse. Jest to duża strata dla akcjonariuszy, niemniej gorzej sytuacji przedstawia się w przypadku obligatariuszy AT1, czyli rodzaju obligacji wyemitowanych w następstwie globalnego kryzysu finansowego z 2008 roku. Obligacje te zostały stworzone po to, by w razie upadłości banku kosztami procederu zostali obarczeni w pierwszej kolejności wierzyciele, a nie podatnicy.

“Kokosy” nie dla każdego

To nie ta “promocyjna sprzedaż akcji Credit Suisse” wywołała panikę w sektorze finansowym. Powodem jest umorzenie obligacji AT1, tzw. CoCo’s (contingent convertible bonds) wyemitowanych przez Credit Suisse wartych 17 mld USD z pominięciem zwyczajowej kolejności zaspokojenia wierzycieli. Powodem było ustabilizowania sytuacji finansowej banku. W praktyce oznacza to, że obligatariusze zostaną z niczym. Jak zostało to wyżej wspomniane, w przeciwieństwie do obligatariuszy, akcjonariusze nie zostali “wymazani” w ramach sprzedaży Credit Suisse firmie UBS. Zdaniem niektórych inwestorów, powyższe działanie stanowi ewidentne “naruszenie hierarchii roszczeń”. W konsekwencji rynkowa cena obligacji AT1 odnotowała drastyczny spadek.

Sektor finansowy zdał sobie sprawę z tego, że w razie upadłości kolejnego banku, historia może się powtórzyć i posiadacze obligacji AT1 ponownie mogą zostać z niczym. Które europejskie banki są potencjalnie najbardziej narażone?

Bloomberg

UBS Group jest bardziej zależny w swoim kapitale od rodzaju ryzykownych obligacji, które zostały umorzone podczas przejęcia Credit Suisse Group AG, niż jakikolwiek inny duży kredytodawca w Europie. Obligacje dodatkowe Tier 1, czyli AT1s, stanowią równowartość około 28% najwyższej jakości kapitału regulacyjnego szwajcarskiego pożyczkodawcy, według obliczeń Bloomberga. To tylko nieco więcej niż w przypadku Barclays Plc, podczas gdy średnia ekspozycja wśród 16 największych banków w Europie wynosi około 16%. Kluczową kwestią jest ponownie zachowanie płynności. Ta “obligacyjna bomba zegarowa” jest stosunkowo niegroźna, o ile nie dojdzie do upadłości kolejnego banku.

Wykres akcji Credit Suisse (zielona linia) i UBS (niebieska linia)

xStation

Kto następny?

Co najmniej dwa duże europejskie banki analizują scenariusze zagrożenia w sektorze bankowym i oczekują od Rezerwy Federalnej i EBC znaczniejszych deklaracji ewentualnego wsparcia, podaje Reuters. Oba banki przeprowadziły własne wewnętrzne konsultacje na temat tego, jak szybko Europejski Bank Centralny powinien przedsięwziąć działania w celu zapewnienia stabilności sektora bankowego, w szczególności jego pozycji kapitałowej i płynnościowej. Dyrektorzy wspomnianych banków stwierdzili, iż banki i sektor są dobrze skapitalizowane, a ich płynność jest wysoka. Ponownie, płynność jest słowem kluczem.

Czy banki mogą liczyć na pomoc rządów?

Sekretarz Skarbu, Janet Yellen zapowiedziała, iż rząd jest gotowy zapewnić dodatkowe gwarancje depozytów, jeśli kryzys bankowy zacznie się rozwijać. Ponadto wyjaśniła, iż, cyt.:” Podejmowane przez nas działania nie koncentrowały się na pomocy konkretnym bankom czy klasom banków. Nasza interwencja była konieczna, aby ochronić cały system bankowy w USA. Podobne działania mogłyby być uzasadnione, gdyby mniejsze instytucje ucierpiały z powodu ucieczki depozytów, która stwarza ryzyko rozprzestrzenienia się [kryzysu]”. Słowem, Departament Skarbu USA i FED zrobią wszystko, by nie dopuścić do powtórki z sytuacji z 2008 roku.

Spokojnie, to tylko panika

Zdaje się, że panika na rynku finansowym, którą mieliśmy okazję obserwować była niewspółmierna do skali zjawiska. Powodem upadłości SVB była słaba dywersyfikacja klientów banku i postawienie na mało stabilne depozyty pochodzące od mniej lub bardziej skutecznie zarządzanych start upów. Problemy Credit Suisse narastały od kilkunastu lat, a jego przejęcie przez UBS nie były kwestią nagłej upadłości podmiotu. Panikę w europie wywołało w przypadku Credit Suisse umorzenie obligacji AT1 z pominięciem hierarchi wierzycieli i uzmysłowienie sobie, że w razie upadłości kolejnego podmiotu wierzyciele mogą pozostać z niczym. Oba przypadki nie były ze sobą powiązane, geneza problemu była inna, a słowem kluczem w obu przypadkach była płynność.

A tej finansowi włodarze będą strzec jak oka w głowie.

Maciej Kietliński

Ekspert Rynku Akcji, XTB