Wkraczamy w dobry okres dla polskich obligacji skarbowych

Szanse na obniżkę stóp procentowych w USA już we wrześniu są spore, a to wzmocniłoby obligacje na całym świecie. Do tego w Polsce czas wakacji zwykle był udany dla dłużnych papierów skarbowych – mówi Mariusz Zaród, zarządzający Quercusa TFI.

Ostatnia decyzja Fedu była zgodna z oczekiwaniami rynku, ale już na nową projekcję obniżek stóp inwestorzy wyraźne zareagowali?

Rezerwa Federalna obniżyła projekcję cięć stóp zaplanowanych w tym roku z trzech do zaledwie jednego. W świat poszła informacja, że w tym roku możemy liczyć tylko na jedną obniżkę w USA, ale warto zauważyć, że jesteśmy bardzo blisko dwóch obniżek – głosów za dwoma cięciami jest niemal tyle co za jednym. Sam przewodniczący Jerome Powell starał się łagodzić przekaz i na to też warto zwrócić uwagę. Po raz pierwszy od dawna przewodniczący Fedu reprezentował bardziej stonowane niż jastrzębie stanowisko. Przyznał, że ścieżkę stóp procentowych zawsze można dostosować do bieżącej sytuacji i że możliwe są dwa cięcia. Wspomniał też o danych o inflacji, które pojawiły się kilka godzin wcześniej i które – po raz pierwszy od dawna – były niższe od oczekiwań analityków. Członkowie Fedu są też świadomi pojawiających się rys w obrazie rynku pracy, choćby takiej jak rosnąca stopa bezrobocia czy liczby zwolnień, o której mówi ankieta przeprowadzona wśród gospodarstw domowych. Aczkolwiek z drugiej strony ankieta wśród przedsiębiorstw, na którą patrzą głównie ekonomiści, wskazuje, że zatrudnienie jednak rośnie. Ogółem przekaz z konferencji był raczej gołębi i uspokajający rynek. 

Z czego wynika rozbieżność w danych o rynku pracy?

Rzeczywiście, jedne dane mówią o rosnącym zatrudnieniu, a drugie – spadającym, i ciężko powiedzieć, którym bardziej wierzyć. Skoro jest takie rozróżnienie, to być może prawda leży gdzieś pośrodku. Można więc założyć, że zatrudnienie ogółem pozostaje na tym samym poziomie, a to by wskazywało jednak na słabnący rynek pracy. Stopy procentowe na wysokich poziomach mamy już od prawie roku (ostatnia podwyżka miała miejsce w lipcu 2023 r.), więc gospodarka musi je w końcu odczuć. O recesji mówiło się już przed dwoma laty, a ona wciąż nie nadeszła. Od recesji jesteśmy pewnie daleko, ale jakieś spowolnienie jest zapewne przed nami i będzie ono widoczne na rynku pracy.

Jesienią ubiegłego roku rynek wyceniał, że pierwsza obniżka stóp w USA nastąpi już w marcu, a ogółem w tym roku miało być ich nawet sześć. Przesunięcie tych oczekiwań wciąż nie przeszkadza rynkowi akcji w zwyżkach?

Spółki zaskakują bardzo dobrymi wynikami, stąd widzimy wzrosty cen akcji od początku roku. Prognozy przedstawiane przy okazji kwartalnych sprawozdań też są zazwyczaj pozytywne. Dodatkowo spółki technologiczne wspiera rozwój sztucznej inteligencji. Jednak na szerokim rynku ogromnej hossy niestety nie widać. Większość sektorów jest „na plusach”, ale rynek akcji wciąż jest ciągnięty przez Wspaniałą Siódemkę, w tym głównie Nvidię.

Rynek obligacji skarbowych umacniał się po posiedzeniu Fedu. Czy drugie półrocze będzie należało do papierów dłużnych długoterminowych?

Wygląda na to, że najgorsze na rynku długu za nami. Rentowności obligacji rosły wraz ze zmniejszaniem się oczekiwań na łagodzenie polityki monetarnej. Liczę jednak, że zbliżająca się perspektywa obniżek stóp w USA – jednej bądź dwóch – wzmocni rynek długu. Trend cięcia stóp na świecie już ruszył – cięcia nastąpiły w Szwajcarii, strefie euro czy w Kanadzie. Fed będzie musiał prędzej czy później dołączyć.

Nie spodziewałbym się w związku z tym dojścia rentowności obligacji dziesięcioletnich w okolice tegorocznych szczytów (4,65–4,70 proc.), a raczej stopniowego obniżania rentowności. Nie liczyłbym jednak na skokowe spadki rentowności, tak jak to miało miejsce w czwartym kwartale ubiegłego roku, kiedy rynek zakładał szybki zwrot w polityce monetarnej. 

Oczekuje pan jednej czy dwóch obniżek stóp procentowych w USA?

Liczę na dwie – we wrześniu oraz w grudniu. Do września zostało niewiele czasu, aczkolwiek drugi kwartał w amerykańskiej gospodarce na ten moment zapowiada się słabiej niż pierwszy, ale oczywiście nie ma mowy o recesji. Spowolnienie może być oczywiście jednym z czynników, który zachęci do dwóch cięć stóp w tym roku, ale nie głównym.

Ważniejszym powodem mogą być wybory prezydenckie w USA. Daje się usłyszeć, że Jerome Powell nie jest faworytem przodującego w sondażach Donalda Trumpa i to dla tego pierwszego może być dodatkową motywacją do ścięcia stóp przed wyborami. 

Pierwsze półrocze było dość marne dla polskich obligacji długoterminowych. Jak rysuje się dla nich najbliższa przyszłość?

Wkraczamy w dobry okres, bo zazwyczaj polskie papiery skarbowe zachowują się dobrze w miesiącach wakacyjnych. Stopy zwrotu indeksu TBSP w kilkunastoletniej historii ani razu w lipcu nie były ujemne i myślę, że ten trend się utrzyma. Minister finansów już wspomniał, że w związku z zaspokojeniem około 70 proc. potrzeb pożyczkowych budżetu państwa podaż na aukcjach obligacji skarbowych może się zmniejszyć. Gdyby rzeczywiście do tego doszło albo gdyby aukcje były odwoływane, byłby to pozytywny impuls dla wycen papierów skarbowych. Do tego, jeśli dane w USA dalej będą zaskakiwać negatywnie, rynek umocni się w przekonaniu o obniżce stóp we wrześniu, a to wesprze inne rynki obligacji na świecie.

Ulotna siła euro, rosnący dolar i spadające rentowności amerykańskich obligacji

W piątek rentowności obligacji dziesięcioletnich – przy wciąż umacniającym się dolarze – zniżkowały (ceny rosły) do 4,21 proc., zbliżając się do minimów z marca. Jeszcze pod koniec kwietnia wskaźnik ten był o około 0,5 pkt proc. wyżej niż obecnie.

Mimo ostatnich spadków dochodowość amerykańskich papierów dziesięcioletnich wciąż jest sporo powyżej poziomu zamknięcia 2023 r., tj. 3,83 proc. „Inflacja CPI i PPI w USA w maju okazały się być niższe, niż oczekiwano. Co ciekawe jednak, tylko ta pierwsza publikacja miała istotny pozytywny wpływ i na nastroje rynkowe, i na kurs eurodolara, który wystrzelił w górę, do poziomu 1,085. Kontrakty terminowe na stopy pokazywały możliwą obniżkę stóp już we wrześniu” – komentowali eksperci MM Prime TFI. Jednak członkowie FOMC jakoś spadającej inflacji nie uwzględnili w swoich prognozach. „Fed obniżył swoją prognozę stóp do zaledwie jednej obniżki w tym roku, za to w przyszłym roku widzi już spadek stóp o 100 pkt baz. Na ten moment więc cykl obniżek stóp w 2025 r. to scenariusz bazowy” – wskazuje MM Prime TFI. Według zarządzających Fed pozostawia sobie jednak furtkę, aby to rewidować, powtarzając cały czas zależność decyzji od spływających danych, które na ten moment cały czas nie dają pewności powrotu inflacji do celu 2 proc. Zdaniem MM Prime TFI być może w kolejnych komentarzach publicznych członkowie FOMC bardziej będą odnosić się do oznak spowalniającej inflacji, ale na razie rynek nie dostał tego, na co liczył. „Być może też przypomniał sobie o zwiększonym ryzyku politycznym w strefie euro po ostatnich wyborach do europarlamentu, które pokazały rosnące poparcie dla antyintegracyjnych ugrupowań prawicowych w Europie. Efektem jest oddanie w całości zysków euro wypracowanych na danych o inflacji z USA” – czytamy.

Umocnienie obligacji za oceanem jak na razie w niewielkim stopniu przekłada się na polskie papiery skarbowe. Po tym jak w kwietniu i maju rentowności obligacji dziesięcioletnich rysowały szczyty wokół 5,85 proc., pod koniec zeszłego miesiąca zniżkowały do 5,6 proc. Pod koniec tygodnia znów jednak sięgały 5,7 proc.

Jak tłumaczą analitycy Banku Gospodarstwa Krajowego, utrzymujące się podwyższone napięcie polityczne w strefie euro zaczyna negatywnie wpływać na notowania obligacji państw naszego regionu. „W rezultacie sytuacja polityczna we Francji może mieć w najbliższym czasie większy wpływ na rodzimy rynek niż sygnały z Bunda czy UST” – komentują eksperci BGK.paan