Certyfikaty inwestycyjne bez agenta emisji?

W „Parkiecie” 20 maja ukazał się artykuł Piotra Rejnusia z DM Navigator kwestionujący zasadność planowanego przez Ministerstwo Finansów zniesienia obowiązku rejestracji certyfikatów inwestycyjnych niepublicznych funduszy inwestycyjnych zamkniętych (FIZ) w KDPW oraz udziału w tym procesie agenta emisji.

Wbrew opinii autora z perspektywy wielu TFI borykających się z nieefektywnością obecnego modelu – w tym naszego – to krok w dobrą stronę. Obowiązujące dziś rozwiązania, wprowadzone po aferze GetBacku, miały poprawić bezpieczeństwo rynku, jednak w praktyce przyniosły szereg dodatkowych kosztów i barier operacyjnych, które uderzają zarówno w fundusze, jak i inwestorów. Odniosę się zatem bezpośrednio do tez przedstawionych w artykule.

Regulacja przez deregulację

Wręcz przeciwnie: obecna propozycja deregulacji może zakończyć trwający od kilku lat eksperyment, który przyniósł więcej biurokracji niż realnych korzyści. Poprzednie zmiany okazały się zbyt daleko idące i nieproporcjonalne do skali problemu, teraz mamy szansę na przywrócenie normalności. Powrót do rejestracji certyfikatów inwestycyjnych niepublicznych FIZ w ewidencji uczestników prowadzonej przez TFI to przywrócenie sprawdzonego, elastycznego i bezpiecznego modelu – znanego rynkowi – i dostosowanego do jego specyfiki. Nie tylko pozwala na pełną kontrolę nad danymi uczestników, ale także upraszcza i usprawnia proces emisji i wykupu certyfikatów inwestycyjnych oraz umożliwia konstruowanie mechanizmów działania niepublicznych FIZ dostosowanych do ich specyfiki. Reżim KDPW może być dobrym rozwiązaniem dla rynku publicznego – ale w przypadku niepublicznych FIZ jest kosztowny, nieefektywny, niesie ryzyko błędów, a przede wszystkim w zamian nie dostarcza inwestorom żadnej wartości dodanej.

Czy certyfikaty nie lubią być na rachunkach maklerskich?

Z naszej perspektywy – zdecydowanie nie. Niepubliczne FIZ to produkty kierowane do ograniczonego kręgu zamożnych inwestorów. Oczekują oni maksymalnego uproszczenia procedur, bezpośredniego kontaktu i pełnej obsługi – najlepiej bez udziału podmiotów trzecich. Dość powiedzieć, że około 95 proc. certyfikatów naszych niepublicznych FIZ jest zarejestrowane na zbiorczych rachunkach sponsora emisji (to kolejny podmiot w tym procesie), a tylko 5 proc. na indywidualnych rachunkach papierów wartościowych. Mogłoby się wydawać, że z punktu widzenia inwestorów zapisanie certyfikatów inwestycyjnych na rachunku sponsora emisji nie różni się niczym od zapisania ich w ewidencji uczestników prowadzonej przez TFI, ale w praktyce prowadzenie takich rachunków generuje kolejne koszty i utrudnia uczestnikom kontakt z TFI i funduszem, gdyż muszą się oni kontaktować się za pośrednictwem domu maklerskiego będącego sponsorem emisji.

Wspomniana usługa „Identyfikacja uczestników FIZ-u”, która według autora ma rozwiązać problem z identyfikacją beneficjentów rzeczywistych, jak wszystkie inne czynności, jest oczywiście przez KDPW odrębnie wyceniona. Każdy zamówiony raport to dodatkowy koszt, na dane trzeba czekać pięć dni roboczych i nie ma dostępu do danych historycznych (raporty generowane są na dzień zamówienia lub maksymalnie do 30 dni do przodu).

Czy agenci emisji są niepotrzebni dla certyfikatów?

Z naszej perspektywy – zdecydowanie nie są. Autor twierdzi, że agenci emisji służą jako „straszak do pilnowania wymogu” skierowania propozycji nabycia certyfikatów inwestycyjnych niepublicznego FIZ jednej emisji do maksymalnie 149 osób. Stwierdzenie to jest po prostu oburzające. Zapomina przy tym, że: TFI i zarządzane przez nie fundusze, tak jak agenci są instytucjami nadzorowanymi przez KNF, działalność TFI i zarządzanych przez nie funduszy jest na bieżąco raportowana i kontrolowana pod względem zgodności z przepisami prawa przez depozytariuszy i KNF, ex post działalność funduszy, w tym w zakresie emitowania i wykupywania certyfikatów inwestycyjnych, jest weryfikowana przez niezależnych audytorów w ramach procesu przeglądu i badania sprawozdań finansowych.

Z tej perspektywy kuriozalne wydaje się przedstawianie agenta emisji jako jedynego strażnika i gwaranta praw inwestorów, koniecznego do zapewnienia prawidłowości działania TFI i funduszy. To nie „wisienka na torcie” – jak twierdzi autor, tylko raczej piąte koło u wozu czy też kwiatek do kożucha. Kolejny pośrednik w wieloetapowym procesie, niewolny od błędów, komplikujący i wydłużający proces emisji, obsługi i wykupów certyfikatów. W naszej praktyce agenci emisji pełnią funkcje formalne i nie wpływają realnie na jakość dokumentacji, za którą i tak w pełni odpowiadamy jako podmiot nadzorowany przez KNF. Eliminacja tego obowiązku nie zmniejsza ochrony inwestora, a jedynie usuwa zbędne ogniwo.

Ile regulacji wystarczy?

Rynek funduszy niepublicznych potrzebuje stabilnych, elastycznych i przewidywalnych ram prawnych. Proponowana zmiana ustawy pozwala na powrót do modelu rejestracji certyfikatów inwestycyjnych w ewidencji uczestników prowadzonej przez TFI, który nie tylko jest tańszy i prostszy, ale także umożliwia projektowanie mechanizmów działania niepublicznych FIZ dostosowanych do ich specyfiki. Obecne przepisy zmuszają nas do dostosowywania konstrukcji niepublicznych FIZ do sztampowych rozwiązań oferowanych przez KDPW i ograniczeń wynikających z możliwości zapisania certyfikatów inwestycyjnych na indywidualnych rachunkach papierów wartościowych uczestników. W efekcie zamiast tworzyć rozwiązania uszyte pod inwestorów i w pełni dostosowane do specyfiki aktywów, w które inwestują fundusze, tworzymy rozwiązania dostosowane do wymogów KDPW, co jest nielogiczne i szkodliwe dla funduszy i inwestorów (m.in. wprowadzając obowiązkową dematerializację zabrano klientom możliwość złożenia żądania wykupu na inny niż najbliższy dzień wykupu, skrócono okresy przyjmowania żądań wykupu, funduszom uniemożliwiono sprawowanie kontroli, czy ich uczestnikami są uprawnione podmioty).

Deregulacja nie oznacza braku nadzoru, lecz odzyskanie możliwości indywidualizacji i optymalizacji parametrów funduszy, oraz zastosowania w konstrukcji funduszy rozwiązań, które w obecnym stanie prawnym nie mogą być stosowane, gdyż nie są obsługiwane przez KDPW albo ich obsługa przez KDPW wiąże się z wysokimi kosztami.

Podsumowanie: racjonalizacja zamiast przeregulowania

Proponowana przez Ministerstwo Finansów zmiana, choć z pozoru może się wydawać cofnięciem do przeszłości, w istocie jest krokiem naprzód – ku dojrzałemu rynkowi, w którym instytucje licencjonowane i doświadczone mogą samodzielnie realizować swoje obowiązki bez zbędnych pośredników. TFI posiadają dziś zasoby, systemy i wiedzę, by prowadzić bezpieczną, zgodną z prawem ewidencję uczestników niepublicznych FIZ. Koszty, komplikacje i brak elastyczności wynikające z obecnych regulacji powinny zostać zniesione.

Deregulacja to nie zagrożenie – to szansa na sprawniejszy, tańszy i bardziej przyjazny funduszom i inwestorom rynek. Rynek funduszy inwestycyjnych oferujący atrakcyjne rozwiązania leży w interesie wszystkich. Zyskają klienci, zyska gospodarka, zyskają giełda i... domy maklerskie, dla których fundusze inwestycyjne są przecież ważnym klientem. Ważne, aby domy maklerskie dostarczały funduszom i ich klientom wysokiej jakości usług i aby były to usługi, których fundusze i inwestorzy faktycznie potrzebują i które tworzą wartość dodaną, a nie zostały sztucznie wykreowane nadmiarową regulacją.