Stopy długo będą ultraniskie, a inflacja może stać się widmem

Banki centralne państw rozwiniętych dają do zrozumienia, że jeszcze przez kilka lat mogą nie podwyższać stóp procentowych. Gotowe są tolerować sygnały, które wcześniej nakazywały im zacieśniać politykę pieniężną.

Era ultraniskich stóp procentowych wyraźnie się przedłuży. O ile w ostatnich latach część banków centralnych (amerykański Fed, Bank Anglii czy szwedzki Riksbank) zaczęła nieśmiałą „normalizację" polityki pieniężnej, którą wstrzymywała po niedobrych sygnałach z rynków i gospodarek, o tyle kryzys koronawirusowy zmusił banki do powrotu do nadzwyczajnych działań. I wygląda na to, że mogą prowadzić taką politykę przez wiele lat. Potwierdził to w środę wieczorem Fed. Komitet Otwartego Rynku Rezerwy Federalnej (FOMC) przedstawił projekcję mówiącą, że jego główna stopa procentowa może pozostać na obecnym poziomie 0–0,25 proc. do końca 2023 r. Taki scenariusz poparło 13 z 17 członków FOMC. Jednocześnie z prognoz Fedu wynika, że gospodarka USA ma przechodzić przez solidne ożywienie w nadchodzących latach. O ile spodziewa się on, że amerykański PKB spadnie w tym roku o 3,7 proc., o tyle w 2021 r. ma wzrosnąć o 4 proc., w 2022 r. o 3 proc., a w 2023 r. o 2,5 proc. Stopa bezrobocia ma wynosić 7,6 proc. na koniec 2020 r., 5,5 proc. w 2021 r., 4,6 proc. w 2022 r. i 4 proc. w 2023 r. W lutym 2020 r., czyli tuż przed falą pandemii Covid-19 w USA, wynosiła ona 3,5 proc., co było najlepszym odczytem od ponad 50 lat. Główna stopa procentowa Fedu była wówczas w przedziale 1,5–1,75 proc.

– Stopy pozostaną bardzo akomodatywne, dopóki gospodarka nie będzie mocno zaawansowana w ożywieniu – stwierdził Jerome Powell, prezes Fedu.

Elastyczny cel

To, że Fed spodziewa się utrzymać stopy na dotychczasowym poziomie co najmniej do końca 2023 r., nie jest jednak dużym zaskoczeniem dla rynków. W sierpniu, na sympozjum ekonomicznym w Jackson Hole, Powell przedstawił bowiem nowe podejście amerykańskiego banku do inflacji. Ogłosił, że jeśli przekroczy ona 2 proc. cel, to Fed będzie to przez pewien czas tolerował, jeśli wcześniej długo była ona poniżej celu. Amerykański bank centralny ma więc oceniać średnią inflację w dłuższym terminie. I to zostało potwierdzone w komunikacie po środowym posiedzeniu FOMC. Komunikat był jednak nieco bardziej „jastrzębi", niż się spodziewano. Znalazło się w nim sformułowanie, że stopy pozostaną na poziomie bliskim zera, dopóki sytuacja na rynku pracy nie będzie odpowiadała „pełnemu zatrudnieniu", a inflacja dojdzie do 2 proc. i „będzie na drodze do umiarkowanego przekroczenia 2 proc. celu".

– Spodziewaliśmy się, że Fed pójdzie dalej i powie, że podniesie stopy dopiero wtedy, gdy cel zostanie trwale osiągnięty. Opowiadał się za tym członek FOMC Neel Kashkari i zgłosił zdanie odrębne. Zamiast tego inflacja musi być tylko „na drodze", by przebić cel „przez jakiś czas". Nawet to było zbyt daleko posunięte dla członka FOMC Roberta Kaplana, który wyraził sprzeciw, woląc mniej wyraźną formę projekcji. Opierając się na dotychczasowych komentarzach oficjeli z Fedu, możemy interpretować „umiarkowane" przekroczenie celu jako 2,5-proc. inflację – twierdzi Paul Ashworth, ekonomista z firmy Capital Economics.

GG Parkiet

Ostatni raz inflacja w USA sięgała 2,5 proc. r./r. w styczniu 2020 r. Później zwalniała, dochodząc w maju do 0,1 proc. W sierpniu już wynosiła 1,3 proc., co było w ogromnym stopniu związane z ożywieniem towarzyszącym odmrażaniu gospodarki. – Oczekiwania inflacyjne wróciły do poziomu sprzed pandemii, ale stało się tak w wyniku szybszego, niż oczekiwano, ożywienia gospodarczego, a nie przyjęcia przez Fed bardziej elastycznego podejścia do inflacji – dodaje Ashworth.

Po posiedzeniu Fedu dolar umacniał się wobec głównych walut świata i złotego. Azjatyckie i europejskie indeksy giełdowe natomiast traciły podczas czwartkowej sesji. Czy to wynik rozczarowania przekazem Rezerwy Federalnej?

– Daleki byłbym od stwierdzeń, że rynki zostały zaskoczone „jastrzębim" przekazem. Na to wszystko nakładają się też inne ryzyka, które w najbliższych tygodniach będą narastać – mowa o drugiej fali zakażeń Covid-19 na świecie oraz całym bagażu związanym ze zbliżającymi się wyborami w USA, które zaplanowano na początek listopada – uważa Marek Rogalski, główny analityk walutowy DM BOŚ.

Nieudane próby

GG Parkiet

W czwartek decyzje w sprawie polityki pieniężnej podejmowały też Bank Japonii i Bank Anglii. Pierwszy z nich utrzymał główną stopę procentową na poziomie minus 0,1 proc. i nie wprowadził większych zmian do swoich programów stymulacyjnych. Bank Japonii w swoim komunikacie zaznaczył jednak, że gospodarka stopniowo podnosi się po kryzysie. Główna stopa procentowa jest w Japonii ujemna od 2016 r. i wszystko wskazuje na to, że jeszcze przez wiele lat nie wzrośnie. Inflacja przed pandemią (w grudniu) doszła do 0,8 proc. r./r., w kwietniu, maju i czerwcu sięgała 0,1 proc., a w lipcu przyspieszyła do 0,3 proc.

Bank Anglii też utrzymał swoją główną stopę na dotychczasowym poziomie (0,1 proc.) i programy stymulacyjne bez zmian. „Komitet Polityki Pieniężnej nie ma intencji zacieśniania polityki pieniężnej, dopóki nie będzie wyraźnego dowodu na znaczący postęp w eliminowaniu wolnych mocy produkcyjnych i na trwałe osiągnięcie 2-proc. celu inflacyjnego" – mówi komunikat z posiedzenia Banku Anglii. Komitet Polityki Pieniężnej przyznał również, że został zaznajomiony z analizami dotyczącymi ujemnych stóp procentowych. Nie zapowiada on jeszcze, że może obniżyć stopy poniżej zera, ale wyraźnie nie uważa tego za tabu.

Za dalszym luzowaniem polityki pieniężnej może przemawiać niepewność związana z brexitem, ale też zwalniająca inflacja. W lipcu wyniosła ona 1 proc. r./r., a w sierpniu zaledwie 0,2 proc. Andrew Bailey, prezes Banku Anglii, napisał list do Rishiego Sunaka, kanclerza skarbu, w którym obwinił politykę rządu o zbyt ostre wyhamowanie inflacji. Miało być ono w dużej mierze skutkiem rządowego programu... subsydiowania posiłków w restauracjach.

Na podwyżkę stóp przez wiele lat nie zanosi się też w strefie euro, gdzie główna stopa jest zerowa od 2016 r. Inflacja w sierpniu wynosiła tam minus 0,2 proc. r./r., gdy w styczniu sięgała 1,4 proc. Szwajcaria, gdzie główna stopa procentowa wynosi minus 0,75 proc., jest pogrążona w deflacji. Ceny konsumpcyjne spadły tam w sierpniu o 0,9 proc. r./r. Te przykłady pokazują, że utrzymywanie przez wiele lat ultraniskich stóp i dużych programów QE często nie wystarcza, by pobudzić inflację.

Rynki wschodzące też sięgają po eksperymenty monetarne

Wygląda na to, że stopy procentowe pozostaną na bardzo niskim poziomie nie tylko w USA czy strefie euro, ale również w Polsce i na niektórych rynkach wschodzących. O ile główna stopa procentowa Narodowego Banku Polskiego wynosiła na początku roku 1,5 proc., o tyle później była obcinana trzykrotnie i w maju spadła do rekordowo niskiego poziomu 0,1 proc. „Spodziewamy się, że poziom 0,1 proc. będzie najniższym punktem dla stóp procentowych w Polsce, a ewentualne dalsze luzowanie polityki pieniężnej przez NBP będzie się skupiało na programie ilościowego luzowania. Podtrzymujemy naszą opinię, że stopy w Polsce (i krajach Europy Środkowo-Wschodniej) prawdopodobnie pozostaną niskie bardzo długo i nie spodziewamy się, by NBP podniósł stopy przed drugą połową 2022 r." – piszą analitycy Goldman Sachs. Ich zdaniem skok inflacji w Polsce i w naszym regionie jest tymczasowy. Wynika on głównie ze wzrostu cen usług po okresie kwarantanny, kwestii podatkowych oraz administracyjnych oraz opóźnionych skutków deprecjacji walut. W kolejnych miesiącach inflacja powinna zwalniać i wynosić w Polsce w 2021 r. średnio 1,8 proc. Główna stopa procentowa w Czechach została w tym roku ścięta z 2,25 proc. do 0,25 proc., na Węgrzech z 0,9 proc. do 0,6 proc., w Rumunii z 2,5 proc. do 1,5 proc. Inflacja sięgnęła natomiast w Czechach w sierpniu 2,4 proc. r./r., na Węgrzech 3,9 proc., a w Rumunii 3,8 proc. W reakcji na kryzys główne stopy procentowe do rekordowo niskich poziomów obniżyły w tym roku banki centralne, m.in.: Brazylii (z 5,5 proc. do 2 proc.), Rosji (z 6,5 proc. do 4,25 proc.) czy też Indii (z 5,4 proc. do 4 proc.). Izrael obniżył główną stopę do 0,1 proc., Singapur do 0,16 proc., Peru i Fidżi do 0,25 proc., Tajlandia, Chile, Oman, Jamajka i Albania do 0,5 proc. HK