Na tegorocznym sympozjum w Jackson Hole prezeska Europejskiego Banku Centralnego (EBC) Christine Lagarde wskazała, iż w czasach zmian i wstrząsów kształtowanie solidnej polityki banku wymaga przejrzystości, elastyczności i pokory.1 Wierzymy, że stosowanie podobnych zasad jest również kluczem do odpowiedzialnego zarządzania inwestycjami w dynamicznie zmieniającym się otoczeniu. Długoterminowe zmiany paradygmatu, takie jak strukturalnie wyższe stopy procentowe i destrukcyjne megatrendy, mogą wymagać redefinicji rodzajów portfeli oraz struktury alokacji aktywów. Krótkoterminowe wahania w ramach cyklu koniunkturalnego mogą wymagać szybkich reakcji w celu wykorzystania pojawiąjących się szans. Rozpoznawanie powyższych zjawisk może dostarczyć inwestorom ważnych punktów odniesienia, które stanowić będą wskazówki przy podejmowaniu decyzji i pomogą w osiągnięciu sukcesu.
Perspektywa cykliczna, strukturalna i długoterminowa
Jednym z możliwych punktów wyjścia dla inwestorów jest analiza perspektyw kształtowania się polityki pieniężnej. Uważa się ją za „neutralną”, a zatem ani niestymulującą, ani nieograniczającą gospodarki, jeżeli ustalona stopa procentowa jest w zgodzie z sumą stopy celu inflacyjnego i stopy R (stopa „r-star”), czyli naturalnej realnej stopy procentowej. Według modelu Holstona-Laubacha-Williamsa zastosowanego przez Bank Rezerwy Federalnej w Nowym Jorku stopa R w USA wynosi obecnie około 0,5 proc. w porównaniu z prawie 4 proc. w 2000 r. czy nawet wyższym poziomem w latach 60. Istnieją inne badania wskazujące na podobną tendencję spadkową na przestrzeni ostatnich dziesięcioleci.2 Zjawisko to może być spowodowane czynnikami strukturalnymi, takimi jak starzenie się społeczeństwa, globalna nadwyżka oszczędności, spadek produktywności itd. Chociaż trudno jest określić, dokąd zmierza stopa R, uważamy, że zmiany w obrębie wspomnianych czynników są warte odnotowania.
Oczekujemy, że wyższe deficyty budżetowe i dług publiczny, w tym dług publiczny USA, spowodują zwiększony popyt na oszczędności i potencjalnie wyższe stopy procentowe. Cyfryzacja coraz większej liczby czynności w różnych branżach i pojawienie się generatywnej sztucznej inteligencji (AI) mają potencjał zwiększenia produktywności. W połączeniu z tendencjami deglobalizacyjnymi stwarza to dla banków centralnych sytuację, w której muszą mierzyć się z odmienną dynamiką niż w poprzednich dziesięcioleciach. Takie strukturalne zmiany sugerują, że na przestrzeni kolejnych cykli koniunkturalnych możliwe jest przesunięcie się średniego poziomu stóp procentowych w górę, co będzie za sobą pociągać potencjalne konsekwencje dla portfeli akcji i obligacji.
Strukturalnie wyższe stopy procentowe, negatywne skutki utrzymującej się inflacji i wyższy poziom zadłużenia mogą w dłuższej perspektywie negatywnie wpłynąć na wzrost gospodarczy w USA. Ponadto badania akademickie zaprezentowane na sympozjum w Jackson Hole sugerują, że czynniki, które przyczyniły się do wzrostu w ostatnich dziesięcioleciach, takie jak wyższa stopa inwestycji w innowacyjne idee i znaczny wzrost poziomu wykształcenia, mogą być trudne do utrzymania.3 Stąd wypływa wniosek, że tempo wzrostu może w przyszłości spowolnić. Jednak zasadnicze zmiany sektorowe (np. wzrost sektora usług, mniejszy udział sektora produkcji) i wysoki udział w amerykańskim rynku mieszkaniowym długu o stałym oprocentowaniu sugerują, że gospodarka amerykańska mogła stać się bardziej odporna na wyższe stopy procentowe. Ponadto czynniki cykliczne, takie jak złagodzenie presji w łańcuchu dostaw i spadek poziomu zapasów, stanowią część ponownej normalizacji po pandemii. Zmiany te mogą przyczynić się do wzrostu aktywności biznesowej i wydłużenia obecnego późnego cyklu gospodarczego. Ponieważ czynniki cykliczne i strukturalne częściowo się równoważą, przynajmniej w krótkim okresie, wszystko to sprawia, że perspektywy wzrostu są jeszcze bardziej niepewne.
